文/乐居财经  李姗姗

一周前，河南郑州一对买了烂尾楼的夫妇亮亮丽君，称在售楼部要账被销售殴打、手机被抢的视频冲上了热搜。

事情的起因要追溯到两年前，2021年11月，亮亮丽君夫妇郑州购买了一套房子，并开始拍摄短视频记录还贷的过程和生活日常，一句“从此万家灯火，终有一盏只为我而亮”令人温暖无比，也正因此，二人在短视频平台上小有名气。

然而2022年夏天，该楼盘停工，并陷入爆雷、烂尾的危机中。直到今年，终于重新复工，7月份楼盘封顶，夫妻二人还专门去工地拍视频庆贺。

他们在买房的时候，售楼部承诺交完首付要返给他们2万多元现金，后来一直没有兑现。过去一段时间，夫妻二人去找过售楼部无数次，并通过更新短视频、直播等方式记录他们要钱的过程，但售楼部的销售们总是有各种办法拖延、推诿。

11月15日，二人再次前往售楼部要账，却反被工作人员殴打，妻子的手机也被抢夺走，引发社会广泛关注。

亮亮丽君夫妇事件只是房企接连暴雷下购房者维权的一个缩影，房企破产、工程烂尾、购房者投诉无门，可谓时代的一粒灰，落在普通人身上，便是一座大山。

实际上，房地产行业的低迷影响的不仅是购房者，还有上游与其命运相辅相成的建筑行业。随着房地产市场的调整，开发商减少了新项目的开发，这导致建筑行业的订单下降，建筑企业面临着无法接到新项目的风险。

而在这样的背景下，仍有行业“逆行者”。前不久，来自广东深圳的一家私营总承包建筑企业——中深建业控股有限公司（下称“中深建业”）在港交所递交招股书，拟在香港主板挂牌上市。这是继其于2022年9月9日递表失效后的再一次申请。

在中深建业营收增长几乎停滞、中标率下降、净利率持续低迷、应收账款周期不断拉长、资产负债率高企等问题之下，其IPO之路将走向何方？

一、资金靠父母、经营靠二股东，实控人年仅27岁

左手有父母托底，右手有高人相助，“地产二代”桑先锋在短短几年间就顺利筑起自己在建筑行业的摩天大楼。

作为中深建业的创始人之一，桑先锋年仅27岁，在事业上已超越大部分同龄人。创业之前，桑先锋只有过一段工作经历，曾就职于一家房地产公司，名为深圳建安置业工程有限公司（下称“深圳建安置业”），任职仅一年，最终职位为营销经理。在此工作期间，桑先锋只有20岁，这正是普通人求学的年纪。

直到2020年7月，24岁的桑先锋才从中国东北大学建筑工程技术专业（网络教育）毕业，并在两年后修毕清华大学深圳国际研究生院新实战型房地产高级战略研修班。

而桑先锋之所以能如此不同寻常，是因为他的背后有一个好父亲桑铁达。资料显示，桑铁达是河南驻马店人，目前担任深圳市河南商会副会长，高级工程师，2000年时就参与深圳建筑工程分包业务，2013年起为深圳建安置业荣誉顾问，该公司正是桑先锋曾就业的公司。

中深建业的创立自然也少不了桑铁达的财务支持，公司初创时期，营运资金主要就来自桑铁达的支援。据招股书披露，桑先锋的父母提供合计约2.01亿元的资金（即自1990年代末以来投资深圳房地产市场的回报）以满足公司的资金需求。

在深圳建安置业工程有限公司就职期间，桑先锋还结识了行业经验颇为丰富的冼玉荣。

据招股书，冼玉荣毕业于汕头职业技术学院，毕业后先后进入河源市城市建设工程有限公司、深圳市福田建安建设集团有限公司、深圳建安置业，在创业前已有八年地产行业工作经验。凭借着过往在深圳、惠州、东莞及河源与公私营界别客户建立的建筑工程经验，冼玉荣累积了不少与建筑业营运相关的实战知识。

着手创办中深建业期间，冼玉荣还完成了华中科技大学的学位课程并取得土木工程（ 在线教育 ）学士学位，并在清华大学深圳研究生院修毕新实战型房地产高级战略研修班，自2020年5月至今，还一直在长江商学院攻读高级管理人员工商管理课程。

桑先锋与冼玉荣相识的年份，正值国家推行利好政策，深圳乃至整个大湾区处于地产发展的黄金时期。一个有资金，一个有实力，两人一拍即合，自深圳建安置业辞职仅一个月后，于2017年6月迅速成立了中深建业。

递表前，桑先锋通过全资持有的中深亨泰持有公司73.6%股权，掌握绝对控股权，中深亨泰及桑先锋为公司控股股东。同时，桑先锋担任公司执行董事兼董事会主席，主要负责策略规划及监督政策执行，为公司实际控制人。

冼玉荣通过全资持股的中深持泰持有中深建业18.4%的股份，为公司第二大股东，同时冼玉荣还担任公司首席执行官。

剩下的8%股权则由外部投资者侯令通过鑫耀投资持有。据披露，侯令在通信工程及电子工程研究项目方面具有丰富经验，曾主要从事离岸基金管理及项目投资的离岸资产管理公司担任董事，并在通信工程及电子工程技术方面的业务联系结识了冼玉荣，因看好公司业务而投资。

二、业绩增长停滞，中标率逐年下滑

由于冼玉荣此前的工作经历主要涉及市政公用工程建设和房产建筑，凭借着他在该领域的人脉和资源，中深建业的主营业务也集中于此，包括建筑工程、市政公用工程、地基基础工程以及专业承包工程等。

依靠冼玉荣的行业资源积累和桑铁达的资金支持，中深建业迅猛成长，到2020年公司仅成立三年之际，就已达到了13.31亿元的营收水平。

不过，伴随着中国房地产业自2021年以来的下行趋势，作为房地产产业链上游的中国建筑业亦受到较大冲击。2021年-2022年，中深建业营业收入增长几乎停滞，分别为13.46亿元、13.78亿元，2022年较2020年仅增长3.53%；2023年上半年同比增收33.33%，实现收益4.96亿元。

从具体收入构成来分析，市政公用工程项目收入的逐年下降是中深建业营收停滞不前的主要原因。2020年-2023年上半年，公司市政公用工程项目收入分别为6.46亿元、4.89亿元、4.03亿元及9285万元，2021年-2023年上半年同比分别下降24.3%、17.46%、37.19%，该项目收入占比由2020年的48.5%大幅下降至2023年上半年的18.7%。

市政公用工程项目主要包括所有城乡公共基础设施建设，包括但不限于环境改善工程、污水处理基础设施建设以及道路工程。中深建业表示，主要由于众多大型市政项目的完工，导致有关项目确认的收益减少。

招股书显示，中深建业市政公用工程新增项目数量也在逐年下滑，报告期各期分别为42项、34项、23项及11项。公司业务重心逐渐向建筑工程项目倾斜，该项目新增数量自2020年9项增至2022年的19项，同期收入也从6.26亿元增至7.63亿元。

不过，从中标率方面来看，中深建业未来发展或面临较大的不确定性。据招股书披露，公司的项目主要来自公开招标、现有客户或行业参与者的要求以及企业洽商，报告期内，公司来自公开招标而取得项目收益的占比超五成，2023年上半年达到59.2%。

报告期各期，中深建业提交的投标项目分别达2918项、4318项、3293项及1642项，而中标数量仅有45项、42项、29项及18项，各期中标率仅有1.5%、1%、0.9%及1.1%，逐年下滑。可见，在竞争激烈的建筑行业，中深建业的竞争力尚不足。

对此，中深建业坦言，若公司无法在竞争性投标中取得成功或与现有客户维持业务关系，公司收益及经营业绩将受到不利影响。

三、大客户兼供应商，近3亿项目因客户陷财困遭停工

从收入地区上来看，报告期各期，中深建业的收入主要集中于广东省和河南省的建设项目，两地收入占比各期达99.9%、96.4%、92.0%及92.3%。

在客户类型上，中深建业的客户主要包括政府部门、国有企业、上市及私营企业，旗下项目可进一步细分为公营界别项目和私营界别项目。其中，公营界别项目指客户为政府部门及国有企业的项目，而私营界别项目则指客户为从事各行各业的非国有企业以及其他上市及私营企业的项目。

根据弗若斯特沙利文报告，中国房地产业低迷对公营界别公司造成的影响较小。因此，为降低来自行业的风险，中深建业将公营界别作为主要收益来源，报告期内，公司在公营界别项目的收益约为8.08亿元、5.78亿元、8.46亿元及2.92亿元，分别占总收益约60.7%、42.9%、61.4%及58.8%。不过，在公司市政公用工程新增项目数量逐年下滑的情况下，未来能否实现业绩的持续增长还是未知。

2020年-2023年上半年，中深建业来自前五大客户的收入分别为9.05亿元、7.59亿元、7.71亿元及2.27亿元，占总收入的比例分别为67.9%、56.5%、56.0%及45.9%。其中，来自最大客户的收入占比分别为20.6%、20.9%、14.9%及13.5%。

报告期内，中深建业存在多家主要客户与供应商重叠的情况。其中包括公司2021年第四大客户深圳华创建筑装饰股份有限公司（下称“深圳华创”），该公司主要从事建设工程施工承包服务及销售建材，期内，中深建业既向深圳华创提供建设工程及专业承包服务，还委聘深圳华创为公司提供原材料及建筑服务。

2021年-2022年，公司来自深圳华创的收益分别为6970万元、1680万元，占比公司总收入的比例分别为5.2%、1.2%，对应销售毛利分别为460万元、80万元。

无独有偶，中深建业另一大客户中建河图建设有限公司（下称“中建河图”）同时也为公司供应商，2022年-2023年上半年，公司来自中建河图的收入分别为2720万元、2790万元，占比分别2%、5.6%，对应销售毛利分别为150万元、160万元。再此之前，2020年，中深建业向其采购建设工程施工承包服务390万元。

不仅如此，中深建业的客户质量也令人担忧，曾因客户陷入财政困难而导致项目停工。据披露，2020年，中深建业与客户C订立合约，约定公司将为其建造一幢楼宇，合约价为2.92亿元，即项目# 25，客户C为河南省市政府成立的企业。然而，因公共卫生事件爆发，客户C财务状况及信贷风险逐渐恶化，项目# 25也因此于2020年12月-2022年10月期间停工。报告期内，项目# 25为公司带来的总收益约为7620万元。

除此之外，报告期内，中深建业还有10个建设项目录得亏损，亏损总额约为220万元，公司表示，主要由于项目实施复杂程度超出预期导致成本超支。

四、经营现金流净流出超4200万，应收账款周期拉长

中深建业营收增长缓慢的同时，其净利率也偏低。2020年-2023年上半年，公司取得净利润分别为1355.9万元、2807.6万元、2532.5万元及1078.7万元，同期净利率分别仅有1.02%、2.09%、1.84%及2.18%。

利润较薄的情况下，中深建业净利润含金量同样不足，报告期各期，公司经营现金流量净额分别为-2398.2万元、-6106.9万元、4696.7万元及-478.3万元，三年半经营现金流净流出4286.7万元。

同时，投资现金流期内净流出270.7万元，可见中深建业日常运营资金仅靠融资所得。招股书显示，公司融资来源主要是关联方垫款、股东现金出资，2020年-2022年，公司融资活动所得现金净额分别为2662万元、8157.6万元及2456万元。截至2023年6月末，中深建业现金及现金等价物余额为9675.4万元，较上年末下降了13.7%，手持资金规模较小。

乐居财经《预审IPO》注意到，中深建业的资产负债率较高，报告期各期分别为89.84%、88.79%、78.33%及74.82%，尽管呈下降趋势，但仍处于高位。

此外，身处建筑行业，中深建业的应收账款情况也并不理想。由于公司属于工程承包企业，在中标施工过程中，施工产生的款项基本由公司先行垫付，再由甲方将货款交付给公司。

2020年-2022年，中深建业贸易应收款余额分别为2.27亿元、2.76亿元、1.93亿元，占营收的比例分别为17.05%、20.51%、14.01%。

尽管贸易应收款余额逐年减少，但应收款质量却有所下降。从贸易应收款账龄来看，2年以上的应收款大幅增加，从2021年的98万元增至2022年的3633.2万元，2023年上半年又下降至736万元。

从贸易应收账款周转天数来看，2020年-2022年分别为43.6天、68.1天及62.2天，逐渐延长。

公司大量的应收账款产生了一定的坏账，报告期内，中深建业贸易应收款项减值拨备分别为723.4万元、761.4万元、597.4万元及505.9万元，占公司各期净利润的比例达53.35%、27.12%、23.59%及46.9%。

经营现金流和应收账款状况较差的情况下，中深建业将目光投向资本市场，拟通过上市筹得资金。据悉，中深建业此次奔赴港交所上市，拟将募资款用于价值7.15亿元的合同项目、2.95亿元的工程机械以及补充运营资金和一般企业用款。

附：中深建业上市发行有关中介机构清单

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