文/乐居财经 李姗姗

谈起女性在职场上的优势，许珊和她的团队曾这样表示，“女性更有亲和力，由于本身承担家庭和社会多重职责，职场稳定度高，遇事也往往更坚忍。”

实际上，许珊带领的广州市儒兴科技股份有限公司（下称“儒兴科技”）里，管理层有一半以上是女性，包括总经理、副总经理、董事会秘书、财务总监、监事会主席、监事等。因此，这支团队也被称为光伏行业内知名的“娘子军”。

从事光伏电子浆料的研发、生产和销售，儒兴科技向深交所主板递交了招股书，拟募集资金15亿元用于扩产及补充现金流，预计公司发行市值为60亿元。

递表前，儒兴科技曾遭遇重大变故，2022年11月22日，原创始人许显昌去世，而后公司由女儿许珊挑起大梁。2020年-2021年，儒兴科技分红4.75亿元，超出同期公司净利润之和。

2020年-2022年，儒兴科技营业收入与扣非净利润持续增长，但公司业绩含金量却并不高，2020年-2021年的净现比仅有0.16和0.21。此外，儒兴科技主要原材料银粉的采购有近一半来自一家供应商，有单一供应商依赖症。

截至2022年末，公司应收账款余额占营业收入的比例为30.07%，账龄2年以上的应收账款占比不断上升，期后回款比例较低，应收账款周转率也仅有同行的一半。

一、创始人去世，女儿挑大梁

儒兴科技的创始人为许显昌，2000年7月，他与金惠玲、梁伟泉共同成立了公司前身儒兴有限，三人分别持股40%、40%和20%。其中，出于工商登记人数要求，金惠玲代为许显昌持股，于2007年4月解除。

而递表前，儒兴科技的“掌舵人”已变为许显昌的女儿许珊，这与一起股份继承事件有关。

儒兴科技递表前不久，2022年11月，许显昌去世，其配偶金惠珍放弃可继承公司份额并由女儿许珊和儿子许坚继承，许珊取得7684.45万股股份、许坚取得3400万股股份。

完成股份继承后，许珊作为儒兴科技控股股东及实控人直接持有公司26.27%股份，并拥有许坚委托其行使公司9.44%的股份表决权，此外，许珊同夏国锐、许瑾保持一致行动关系，合计支配公司50.47%的股份表决权。

实际上，许显昌早就开始培养自己的接班人。2004年3月，许珊进入儒兴科技，历任公司管理人员、总经理、董事，直到如今的董事长，她毕业于中山大学会计学专业。

许珊的接班也成就了光伏行业“娘子军”的故事。在儒兴科技的管理层团队里，有一半以上都是女性。

其中，公司四名高管，董事长兼总经理许珊、董事兼副总经理许瑾、董事会秘书欧阳洁瑜、财务总监陈美香均为女性；三位监事会成员中，监事会主席袁宇蓉、监事陈妍妍也为女性。

在儒兴科技，许珊拿着最高的薪资，2022年，其年薪为407.91万元；其次是许瑾，年薪297.15万元；另外，袁宇蓉、欧阳洁瑜、陈美香的年薪分别为64.76万元、97.14万元、68.65万元。

二、两年分红超过净利

据招股书，许珊最早入股儒兴科技是在2021年7月，通过受让公司前董事廖晖、张宇鑫分别2.84%、2.76%的股份入股；同月，公司副总经理许瑾通过受让张维国、刘楚楚分别2.4%、0.12%的股份入股。

二人的入股价格均为17元/注册资本，低于同期外部投资者入股价格28.05元/注册资本，儒兴科技表示，这是出于对总经理许珊、副总经理许瑾对公司过往贡献的认可，股东对其二人进行的股权激励。2021年，公司因此产生股份支付费用8972.6万元。

许珊成为公司股东后，儒兴科技开始大量引入外部投资。

2021年7月-2022年7月，儒兴科技共发起两轮融资，引进14家战投，包括美的集团、暴龙资本、中信证券、创钰投资、原创资本、高成长投资、宏升投资等。

按照最后一轮融资时的股权价格52.78元/股来算，儒兴科技估值约60亿元。

此次IPO，儒兴科技拟发行新股1.2亿股，不超过发行后总股本的25%，拟募资15亿元，预估公司市值为60亿元。

递表时，儒兴科技共有22名股东，除了控股股东及其一致行动人，持有5%以上股份的还有前董事廖晖、张宇鑫，二人分别持股13.12%、12.74%；许瑾的公公夏国锐持股12.54%、许瑾的舅舅张维国持股11.08%。

2020年-2021年，儒兴科技分别进行现金分红7500万元、4亿元，合计分红4.75亿元，占2020年及2021年公司净利润之和的比例为106.03%。

三、主要供应商依赖症严重，净现比偏低

招股书显示，儒兴科技主要从事光伏电子浆料的研发、生产和销售。公司光伏电子浆料产品覆盖晶硅太阳能电池银浆和铝浆，主要产品包括背面银浆和铝浆，产品主要应用于光伏行业。

2020年-2022年，儒兴科技实现营业收入分别为21.96亿元、27.29亿元、28.32亿元，其中，2021年-2022年，营收同比分别增长24.28%、38%。

收入构成上，公司银浆产品占据超七成收入，为主要收入来源，而铝浆产品则占近三成收入。

报告期内，儒兴科技生产银浆和铝浆的主要原材料为银粉和铝粉，两大原材料的采购额占公司采购总额的比例达到94%左右。

据招股书，公司银粉的主要供应商为宁夏中色新材料有限公司、苏州银瑞光电材料科技有限公司和宁波晶鑫电子材料有限公司，铝粉的主要供应商为湖南金马铝业有限责任公司和内蒙古旭阳新材料有限公司。

不过，儒兴科技存在高度依赖主要供应商的情况。2020年-2022年，公司向前五大供应商的采购额分别为13.83亿元、18.8亿元、19.65亿元，占总采购额的比例分别达84.27%、86.49%、84.88%。

其中，儒兴科技向上述三家主要银粉供应商的采购额占公司各期银粉总采购额的比例达到94.98%、91.5%、94.08%；向上述两家主要铝粉供应商的采购额占公司各期铝粉总采购额的比例为29.26%、43.86%、62.65%。

2022年，儒兴科技仅向第一大供应商宁夏中色新材料有限公司采购银粉的金额就有9.3亿元，占当期银粉总采购额的比例达到47.95%，公司近一半的银粉采购额来自于该供应商，形成高度依赖。

报告期内，儒兴科技营业收入持续增长的同时，公司营业成本同比以更快的速度增长，公司各期营业成本分别为1.69亿元、2.16亿元、2.25元，2021年-2022年同比分别上涨27.67%、40.76%。

营业成本的持续高速增长导致公司毛利率出现下降，2020年-2022年，儒兴科技主营业务毛利率分别为22.76%、20.64%和20.45%，其中，2021年-2022年的毛利率分别下降2.12个百分点、0.19个百分点。

期内，儒兴科技取得归母净利润分别为2.25亿元、2.23亿元、3.56亿元；扣非净利润分别为2.11亿元、2.97亿元、3.29亿元。不过，其净利润含金量并不高，2020年-2021年，公司取得经营现金流净额分别为3545.2万元、4642.87万元，对应净现比仅有0.16、0.21；2022年，其净现比才达到1.02。

四、应收账款占比三成营收，周转率为同行一半

随着营收规模的持续增长，儒兴科技应收账款规模相应扩大。报告期各期末，公司应收账款余额分别为9.8亿元、9.19亿元、8.52亿元，占营业收入的比例分别为44.63%、33.68%、30.07%；应收账款账面价值占总资产的比例分别为34.82%、27.65%和23.4%。

与同行业可比公司应收账款余额占营收的比例平均值27.78%、26.01%、24.54%相比，儒兴科技处于高位，各期分别高出16.85个百分点、7.67个百分点、5.53个百分点。

账龄方面，截至2022年末，儒兴科技账龄在1年以内的应收账款余额占比较高，达到97.63%。不过，公司账龄2年以上的应收账款占比不断上升，坏账损失风险加大。

2020年-2022年各期末，儒兴科技应收账款坏账准备分别为1.12亿元、1.1亿元和9367.49万元，因应收账款坏账损失带来的信用减值分别为-6706.15万元、-807.26万元和1302.6万元。

报告期内，儒兴科技期后回款比例较低，各期分别为56.36%、53.36%和74.12%。

据招股书，儒兴科技下游客户覆盖隆基绿能、通威股份、爱旭股份、天合光能、晶澳科技、晶科能源、阿特斯、润阳股份、中润光能、英发集团、东方日升、横店东磁等全球主要晶硅太阳能电池生产企业。报告期内，公司应收账款前五大客户余额分别为3.75亿元、3.61亿元、3.59亿元，占比应收账款余额的比例分别为38.23%、39.23%、42.15%。

公司应收账款周转率在各期分别为2.54、2.87、3.2，低于同行业可比公司均值4.66、4.9、5.04。

为加强资金的周转，儒兴科技利用其应收账款进行短期融资，报告期各期形成应收款项融资分别为2.44亿元、2.48亿元、2.53亿元。

附：儒兴科技上市发行的中介机构清单

保荐机构：中信证券股份有限公司

主承销商：中信证券股份有限公司

发行人律师：北京市中伦律师事务所

审计机构：天健会计师事务所（特殊普通合伙）

评估机构：广东联信资产评估土地房地产估价有限公司