文/乐居财经  李礼

  夫妻同心，其利断金！

  夫妻之间的相互支持、陪伴与体谅，相较其他创业合伙人来说自然有明显优势。

  蒋修华、王海燕夫妇从3万元起家创立乔锋智能装备股份有限公司（简称“乔锋智能”），历经14年发展，公司年营收已达到13亿。

  乔锋智能主要从事数控机床研发、生产及销售，近年来制造业复苏，机床行业也呈现快速增长趋势。赚得盆满钵满的乔锋智能也开始了资本市场探索之路，向A股发起了冲击。

  近日，乔锋智能在深交所创业板更新了招股书，欲募集13.55亿元分别用于数控装备生产基地建设项目、研发中心建设项目、补充流动资金。

  近几年，乔锋智能的营收净利实现快速增长，然而，2022年或将打破持续增长的局面，乔锋智能预测2022年其净利润下降最高达13.87%，呈现增收不增利的情况。

  同时，乔锋智能的应收货款坏账准备计提比例及存货跌价准备计提比例低于同行惹利润虚增嫌疑，毛利率与研发率相悖、内控存多处瑕疵等问题被摆上桌面，乔锋智能的IPO之路似乎不太平坦。

  一、实控人为近亲属入股提供资助

  乔锋智能的前身乔锋有限成立于2009年4月，由蒋修华、王海燕夫妇二人共同出资设立，注册资本为3万元，二人分别持股60%、40%。

  乔锋智能自设立以来，共发生过五次增资，未发生过股权转让。

  公司成立的次月，蒋修华、王海燕夫妇二人自掏197万，注册资本增至200万元；随后二人又在2012年、2016年，分别拿出800万、7000万，乔锋有限的注册资本增至8000万元；2018年，南京乔融、南京乔泽两家员工持股平台分别认缴375万元，当时的增资价格为4元/注册资本；2019年，同方汇金认缴307万元，增资价格为9.64元/注册资本，乔锋有限注册资本增至9057万元。

  2019年11月，乔锋智能整体变更为股份公司。

  IPO前，蒋修华、王海燕夫妇分别直接持有乔锋智能53.00%和35.33%的股份，二人合计控制88.33%的股份表决权。此外，蒋修华分别通过南京乔融和南京乔泽间接持有公司0.04%和0.04%的股份；王海燕分别通过南京乔融和南京乔泽间接持有公司0.78%和0.71%的股份。南京乔融、南京乔泽两个员工持股平台分别各持股4.14%，同方汇金持股3.39%。

  股权结构中，有多位近亲属通过员工持股平台间接持有公司股份。行政专员蒋修玲是实控人蒋修华的姐姐，通过南京乔泽间接持股0.28%；供应链总监蒋旭是蒋修华姐姐、杨自稳配偶，杨自稳任职公司董事、营销总监，通过南京乔泽间接持股0.39%；东莞钜辉监事、管理部经理江世干是蒋修华姐姐的配偶，通过南京乔泽间接持股0.11%；营销中心售服工程师王焱是蒋修华配偶的弟弟，通过南京乔泽间接持股0.11%。

  在员工持股平台中，实际控制人蒋修华为多人提供借款出资，这些人大多是其亲属。蒋修玲、蒋旭和杨自稳夫妇、王焱、夏志昌分别向蒋修华借款20万元、240万元、40万元、52万元。乔锋智能在问询回复中称，除借款出资外，不存在向其他合伙人提供财务资助的情形。上述几人均已与蒋修华签署了《借款协议》，蒋旭、王焱与蒋修华之间的借款期限为三年，借款利率均为5%/年；蒋修玲、夏志昌与蒋修华之间的借款期限为二年，借款利率为5%/年。其中，借款人蒋修玲已于2022年1月提前将借款全部偿还给蒋修华。

  二、内控存多处瑕疵

  1、个人卡收款金额超千万

  乐居财经《预审IPO》注意到，乔锋智能存在大量使用个人卡收款及支付费用的情况。包括：旧机销售款、废品及废料销售款、往来款、个人卡退款、支付旧机销售提成/佣金。

  据招股书披露，部分客户购买公司设备后，因经营困难无法支付货款，公司通过与客户协商或诉讼，由客户退回设备以抵减债务（退回设备简称“旧机”）。2019-2020年，旧机销售款的累计金额高达1067.47万元。

  公司还通过个人卡收取废品及废料销售款，2019-2020年，累计收取废品及废料销售款金额为64.66万元；个人卡退款累计641.4万元；往来款累计1.39万元；支付旧机销售提成/佣金累计48.7万元。

  乔锋智能称，公司已于2020年12月注销个人卡，并对个人卡收支事项形成的资金占用按4.35%的年利率计提了资金占用费。

  2、向关联方资金拆借

  除此之外，乔锋智能在2019年与关联方东莞乔晖存在资金拆借的情形。蒋修华曾持有东莞乔晖75%的股权，蒋修华的姐姐蒋修玲担任其执行董事兼总经理，公司已于2020年10月注销。

  东莞乔晖主要从事精雕机的生产和销售，2017年东莞乔晖向乔锋智能拆借资金用于生产经营，2018年末东莞乔晖已停止生产经营，鉴于其债权债务的处理，于2019年7月归还本金及利息。相关资金拆借已按合同约定年利率3.65%计提利息收入25.00万元，其中2019年度计提利息收入7.67万元。

  3、人员流动频繁

  据招股书，乔锋智能人员工数量分别为552人、723人、1111人。可以看出，员工人数每年都在增长，然而离职人数也在增长，2020年，公司的离职总人数是222人，到了2021年，离职人数达398人，几乎是2020年离职人数的两倍。

  2019-2021年，乔锋智能的离职率分别为33.33%、23.49%、26.38%，每年有超两成的员工离职，2021年离职员工超三成。

  其中，生产人员离职人数最多，2019-2021年，其离职人数为164人、139人、259人。管理人员离职人数分别为51人、40人、84人。

  在问询函中，监管层要求乔锋智能说明是否与同行业可比公司存在较大差异，乔锋智能称同行业可比公司定期报告中未披露员工离职情况，差异情况不得而知。

  事实上，乔锋智能的员工薪酬与当地薪酬水平对比并不低，甚至远高于当地薪酬水平。乔锋智能的员工主要集中在东莞、南京和银川地区，据问询函回复内容显示，乔锋智能员工平均薪酬分别为10.82万元/年/人、12.14万元/年/人、16.53万元/年/人，东莞市、南京市、银川市的平均薪酬远低于乔锋智能的员工薪酬。

  乐居财经《预审IPO》注意到，乔锋智能的销售人员平均薪酬与同行业可比公司相比，差距不算太大，乔锋智能的销售人员平均薪酬为14.03万元/年/人、16.45万元/年/人、22.36万元/年/人，可比公司平均值为16.54万元/年/人、16.97万元/年/人、24.32万元/年/人。

  公司管理人员平均薪酬与同行业可比公司相比，差距不小。2019-2021年，乔锋智能管理人员平均薪酬为11.61万元/年/人、11.54万元/年/人、17.54万元/年/人。可比公司平均值为19.83万元/年/人、18.98万元/年/人、21.61万元/年/人。

  4、2019年94.75%员工未缴纳公积金

  除上述内控瑕疵外，乔锋智能还存在未缴纳员工保险和公积金的情况。

  招股说明书显示，2019-2020年，乔锋智能未缴纳保险人数分别为27人、4人。

  招股书显示，2019年，乔锋智能的员工人数552人，缴纳公积金的人数为29人，占员工人数的比例为5.25%。2019年未缴纳公积金的人数为496人，占员工人数比例89.86%。另外，自动放弃、退体返聘等原因未缴纳公积金的有27人。

  为了IPO上市，乔锋智能才陆续落实了员工保障制度等问题，2021-2022年上半年，乔锋智能为全体员工缴纳了保险和公积金。

  乔锋智能称，公司存在部分员工未参缴社会保险和住房公积金的情况，公司积极进行了规范，通过对员工进行说明、宣讲、引导等方式调动员工缴纳社会保险、住房公积金的积极性，并为外地员工提供宿舍。报告期内，公司逐步提高员工缴纳社会保险、住房公积金的比例，截至2022年6月30日，公司已为超过90.00%的员工缴纳了社会保险、住房公积金。

  三、2022年首现增收不增利，净利润或下滑最高至13.87%

  从行业来看，我国机床行业市场竞争激烈，行业集中度较低。根据中国机床工具工业协会的数据，2020年我国机床工具行业年营业收入2000万元以上的规模企业共5720家，其中金属切削机床企业共计833家，占比14.56%。

  乔锋智能主要从事数控机床产品的研发、生产与销售，产品广泛应用于通用设备、消费电子、汽摩配件、模具、工程机械、军工、能源、医疗器械、航空航天、5G通讯等众多下游行业。其主营产品属于金属切削机床。根据国家统计局数据估算，2020年度，乔锋智能机床收入占我国金属切削机床市场份额的比例约为0.66%。

  业绩方面，2019-2022年上半年，乔锋智能营业收入分别为4.56亿元、7.67亿元、13.10亿元和8.64亿元，归母净利润分别为5914.83万元、1.24亿元、2.31亿元和1.09亿元，可以看出，其营收净利呈现快速增长趋势。

  乔锋智能的主营产品包括：立式加工中心、龙门加工中心、卧式加工中心、其他数控机床。立式加工中心是营收大头，2019-2022年上半年，其营收占比分别为84.95%、83.79%、82.95%、81.33%；龙门加工中心的营收占比分别为10.74%、11.14%、11.20%、9.44%。

  然而，针对于2022年全年的业绩，乔锋智能预测称，基于公司的在手订单情况、经营情况以及市场环境，经初步测算，公司的营业收入增长10.56%-22.20%，归母净利润下滑4.80%-13.87%，陷入增收不增利的境地，打破了净利持续增长的局面。

  2022年净利润的下滑趋势，从毛利率也能看出一些端倪。2019-2021年，乔锋智能的综合毛利率持续增长，2022年上半年，其综合毛利率下降了5个百分点至29.63%；主营业务毛利率则是从2021年就开始下降，2022年上半年，下降6个百分点29.29%。

  对于2022年上半年毛利率下滑的原因，乔锋智能在招股书中解释称，主要系2022年上半年宏观经济增速放缓，公司为适应中小客户的降本需求以及出于提升市场份额战略目标，并综合考虑公司备货、产能、竞争对手定价等多重因素，立式加工中心的定价略有下调，同时，铸件价格较高，导致产品的单位直接材料成本有所上升。

  据招股书显示，2019-2022年上半年，乔锋智能的立式加工中心的平均单价持续下降，剔除旧机销售后分别为25.90万元/台、23.48万元/台、22.09万元/台和21.10万元/台。

  四、多项财务指标有“蹊跷”

  1、高毛利率与低研发费用率相悖

  原材料价格上升，拳头产品价格下降，导致乔锋智能的主营业务毛利率有所下滑，然而却还是远高于同行业可比公司。

  2019-2022年上半年，乔锋智能的主营业务毛利率分别为34.06%、35.76%、34.94%、29.29%，可比公司的主营业务毛利率则为26.80%、26.67%、27.36%、27.02%，2019年到2021年这三年，乔锋智能的主营业务毛利率高出同行8个百分点左右。

  从研发方面来看，2019-2022年上半年，乔锋智能的研发费用分别为1905.87万元、2999.21万元、4466.91万元和2827.35万元，占同期营业收入的比例分别为4.18%、3.91%、3.41%和3.27%，同行可比公司平均值分别为4.68%、4.57%、4.44%、3.68%。可以看出，乔锋智能的研发费用率低于同行可比公司。

  乔锋智能共有用182项专利，发明专利17项，专利均是在2021年5月之后取得。2019年和2020年在没有发明专利的情况下，乔锋智能产品如何使得公司的毛利率能超越同行8个百分点？

  2、调低应收货款坏账计提比例，疑虚增超2000万利润

  随着营收的增长，乔锋智能的应收货款也在水涨船高。

  2019-2022年上半年，乔锋智能应收货款余额（应收账款，以及长期应收款和一年内到期的非流动资产合称应收货款）分别为2.13亿元、3.27亿元、3.79亿元和5.28亿元，占当期营业收入的比例分别为46.81%、42.62%、28.94%和30.57%；应收货款账面价值分别为1.77亿元、2.84亿元、3.51亿元和4.90亿元，占各期末总资产比重分别为25.74%、25.69%、21.00%和25.86%。其中，乔锋智能应收账款余额分别为1.08亿元、1.78亿元、2.62亿元、3.47亿元。

  报告期内，乔锋智能应收货款的账龄主要集中在1年以内，1年以内账龄的应收货款的占比分别为91.63%、88.43%、87.65%和94.19%。

  2019-2022年上半年，公司应收货款坏账准备分别为3592.41万元、4263.37万元、2750.31万元和3768.31万元。

  乐居财经《预审IPO》注意到，2021年，乔锋智能的应收货款坏账准备综合计提比例低于2020年5.78个百分点，低于同行业可比公司平均值超5.35个百分点。

  2019-2021年，乔锋智能应收货款坏账准备计提比例分别为16.84%、13.04%和7.26%，同行业可比公司平均值分别为15.41%、13.29%、12.61%，如果按同行业可比公司平均值计提的话，2021年乔锋智能应收货款坏账准备为4779.19万元，那么2021年利润总额将调少2028万元。

  再看应收货款周转率，报告期各期，乔锋智能的应收货款周转率分别为1.93、2.84、3.71和3.81，可以看出，其周转率在持续提升，乔锋智能称，主要系公司加强应收货款管理，与客户约定的付款条件持续改善所致。然而与同行业可比公司相比，差距甚远。同行业可比公司平均值分别为10.44、9.22、12.02、10.42。

  3、存货计提比例远低同行

  无独有偶，存货也存在计提比例远低于同行业可比公司的情况。

  2019-2022年上半年，公司存货的账面价值分别为1.58亿元、2.66亿元、5.75亿元和5.88亿元，占各期末流动资产的比例分别为30.16%、30.53%、44.37%和39.43%，在流动资产项目中，存货的占比最高。

  存货中，库存商品和原材料占比排前二，合计占比60%左右。

  乔锋智能称，公司严格按照订单及销售计划进行备货，但如果市场需求发生不利变化，可能导致存货的可变现净值降低，公司将面临存货跌价损失风险。

  各期末，公司存货跌价准备分别为275.99万元、318.54万元、658.36万元和929.23万元。

  从存货跌价准备计提比例来看，报告期内分别为1.72%、1.18%、1.13%、1.56%，乔锋智能的存货跌价准备计提比例在同行中垫底。可比公司平均值为3.66%、3.68%、3.05%、3.83%。