文/乐居财经  付魁

  父亲打江山，兄弟守江山。

  家居圈中大多都是家族企业，正在筹谋上市的江苏恒尚节能科技股份有限公司（简称“恒尚股份”）也不例外。

  日前，恒尚股份发布招股书，拟在上交所上市。招股书发布，恒尚股份的财务数据、股权变动也随之公之于众。恒尚股份的实控人为周祖庆和周祖伟，合计持股72.66%，两人为兄弟。

  兄弟联手上阵，恒尚股份给的底气并不是很足。

  吸收合并恒发幕墙，将其业务保留，也一直都是恒尚股份的主要收入来源。不过，恒尚股份幕墙业务主要客户为地产客户，且对大客户依赖较高，一半收入来自上海建工，超七成收入来自前五名客户。

  招股书显示，2019-2022年上半年，恒尚股份的资产负债率均超过70%，且同期均有一定的资金缺口。而在此次的募集资金中，有1.5亿元用于补充流动资金，在恒尚股份的募集资金用途中排在第二，占募集资金的总额约为26%。

  “蛇吞象”扩充资产

  恒尚股份的股权结构看上去颇为简单，股东为周祖庆、周祖伟、钱利荣、卢凤仙、荣月红、高培军，持股比例分别为36.33%、36.33%、10.20%、10.20%、3.47%、3.47%。子公司就一个，广东恒至之尚幕墙装饰工程有限公司。还有一个恒尚股份上海分公司。

  周祖庆和周祖伟为亲兄弟，周祖庆为兄，周祖伟为弟，两人合计持有恒尚股份72.66%股权，为实际控制人。周祖伟为恒尚股份的董事长，周祖庆为恒尚股份的董事、总经理。

  除了这兄弟二人外，其他四位股东之间没有关系性，但与周祖伟、周祖庆两兄弟却有一定关联。

  其中，荣月红和周祖伟都曾在锡山市露恒门窗幕墙制造厂（简称“露恒门窗”，曾用名无锡县钢门窗三厂）任职，分别为钳工、供销员。露恒门窗的法定代表人为周兴昌，而周兴昌是周祖伟和周祖庆的父亲。

  周兴昌曾有一家企业，后被吸收合并，组成如今的IPO公司恒尚股份，而这家被吸收合并的公司要从二十多年前说起。1997年11月，周兴昌等6人成立锡山市恒发幕墙门窗有限公司（简称“恒发幕墙”），周兴昌的持股比例为50.67%，当时的股东周还有两个人周祖伟、荣月红，持股比例均为13.33%。

  恒发幕墙经过增资扩股、股权转让等方式，最终形成以周兴昌以及周祖伟、周祖庆的家族企业，2011年时，这三人的持股比例达到90%。直到2015年，恒发幕墙被恒尚有限吸收合并。

  恒尚有限的股东为周福昌、黄东辉。2015年2月，恒发幕墙股东周兴昌、周祖伟收购了周福昌、黄东辉持有的恒尚有限100%股权，成为恒尚有限股东后的两个月，又完成对恒发幕墙的吸收合并。这里需要指出一点，周兴昌与周福昌为兄弟关系。

  不过，这份收购堪称“蛇吞象”式收购。据当时公布的数据，恒尚有限的净资产为329.22万元，恒发幕墙净资产为7765.64万元。可以看出，恒发幕墙的资产约是恒尚有限的24倍。

  吸收合并恒发幕墙后，恒尚有限便为上市做准备，2020年10月，恒尚有限变更为股份制公司，恒尚有限更名为恒尚股份。从吸收合并到变更股份制公司，周兴昌退出了股东之列，在吸收合并恒发幕墙后，周兴昌的持股比例为74.62%，周祖伟和周祖庆的持股比例分别为12.31%、4.36%。在更改股份制公司时，周兴昌已经不在股东之列，而周祖伟和周祖庆均持有36.33%股权。

  过半收入来自上海建工

  在吸收合并恒发幕墙后，恒尚股份承继恒发幕墙持有的一切资产、 负债和业务。恒发幕墙的主营业务是幕墙、门窗，在吸收合并后，幕墙和门窗业务也一直是恒尚股份的主要收入来源。

  招股书显示，2019-2022年上半年，恒尚股份幕墙工程业务分别为11.92亿元、14.77亿元、17.46亿元、5.13亿元，占总营收的比例分别为91.74%、88.52%、84.69%、82.88%。

  据恒尚股份介绍，幕墙工程业务涉及的建筑类型主要为写字楼、城市综合体等中高端市政工程建筑。从客户来看，恒尚股份的客户主要是地产客户，且对大客户有较高的依赖。

  招股书显示，2019-2022年上半年，恒尚股份对前五名客户的销售分别为11亿元、13.56亿元、15.60亿元、4.81亿元，占当期营业收入的比例分别为84.41%、81.02%、75.47%、77.69%。

  而恒尚股份的前五名客户多数为地产企业，包括上海建工、中国建筑、保利地产等。上海建工为恒尚股份的第一大客户，2019-2022年上半年，恒尚股份对上海建工的销售额占当期营收的比重分别为56.75%、57.94%、51.82%、43.75%。

  对大客户的依赖拉高了应收账款的数额。2019-2022年上半年，恒尚股份的应收账款余额分别为6.47亿万元、8.35亿元、9.68亿元和、7.29亿元，账面价值分别为5.63亿元、7.08亿元、8.15亿元、6亿元，占各期末流动资产的比例分别为47.66%、47.90%、42.02%和 37.66%。

  而从应收账款占比来看，上海建工所占比重较大。2019-2022年上半年，恒尚股份对上海建工应收账款分别为2.79亿元、4.48亿元、4.06亿元、2.90亿元，占当期应收账款的比例分别为43.08%、53.58%、41.94%、39.84%。

  在此之下，恒尚股份的坏账准备在增加。由2019年的8385.12万元增加到2022年上半年的1.29亿元，计提比例则由12.96%上升到17.66%。

  资金缺口是常态

  招股书显示，恒尚股份拟募资5.77亿元，其中，1.5亿元用于补充现金流。

  从近几年财务数据来看，恒尚股份常年有一定的资金缺口。数据显示，2019-2022年上半年，恒尚股份的货币资金分别为1.75亿元、1.98亿元、2.09亿元、0.35亿元，短期借款分别为2.04亿元、2.50亿元、3.40亿元、2.09亿元，资金缺口分别为0.29亿元、0.52亿元、1.31亿元、1.74亿元。

  债比钱多，恒尚股份的负债率也偏高。

  2019年-2021年，恒尚股份实现营业收入分别为13.03亿元、16.74亿元、20.67亿元；归属于母公司所有者的净利润分别为5271.29万元、7735.65万元、8898.31万元。

  恒尚股份的资产负债率均在70%以上且高于同行。2019年-2021年及2022上半年，其资产负债率分别为78.81%、79.33%、79.89%、73.38%，而同业均值分别为63.11%、62.53%、67.89%、66.57%。

  此外，在上市前夕，恒尚股份的营收也出现了下降。数据显示，2019-2022年，恒尚股份的营收分别为13.03亿元、16.74亿元、20.67亿元、19.44亿元，2022年同比下降5.99%。对此，恒尚股份表示，主要系 2022 年上半年受新冠疫情影响，公司部分地区项 目出现不同程度暂停施工、进度不及预期等情形所致。