文/乐居财经 程孟瑶

  “一站式彩虹宝藏店”、“女孩子的购物天堂”、“现实版解忧杂货铺”⋯⋯秉持着“颜值即正义，社交即货币，个性即动力”的消费主张，KKV成为目前购物中心最热门的主力店品牌之一。

  KKV的产品有多好卖？“没有一个女生能空着手走出KKV”。

  明黄色的门头，标志性集装箱装饰，加上颜色绚丽、摆放讲究的商品，消费者很难不注意到这样的门店，作为广东快客电子商务有限公司（简称：KK集团 ）旗下的新零售连锁品牌之一，KKV定位新型国潮，是一个主打精致生活方式的集合店。

  年初，KK集团向港交所递交上市申请，冲击港股“潮流零售第一股”。这是2021年11月首次递表失效后，KK集团第二次递表冲刺港股，保荐人为摩根士丹利、瑞信。其融资将主要用于门店网络的扩张；供应链优化；零售基础设施建设。

  今年，KK集团喊出了新增270家门店的口号。雄厚的资本加持是KK集团扩张的利器。乐居财经《穿透IPO》统计，2016年4月-2021年6月，5年时间KK集团顺利拿下种子轮到F++轮，共计7轮约40亿元的融资。最后一轮近3亿美元的融资由京东领投，投后估值约29亿美元，折合人民币200亿元。

  但值得关注的是，自身“造血”极度不足的KK集团，在2021年6月之后，再也没能公开吸引到新融资。同时，据媒体报道，2021年6月-2022年1月，KK集团关闭了72家门店，包含19家KKV、22家THE COLORIST、4家X11及27家KK馆，而且还被不少消费者公开打假。

  5年时间融资40亿元，近3年时间业绩亏损高达80亿，与很多网红品牌一样，KK集团也深陷“烧钱”漩涡。

  资本加持网红基因

  KK集团成立于2014年，目前旗下拥有KK馆、KKV、THE COLORIST、X11四个品牌，主要面向Z世代消费群体，是中国第三大潮流零售商。

  但KK集团并非吴悦宁首次创业成果。公开信息显示，80后IT男吴悦宁曾经做过一家名为“叮客网”的网络游戏体验网站，但最终以耗尽资金关站收场。

  身背债务的吴悦宁在2014年创立了进口商品集合店KK馆，专门采购和买卖进口商品。这一次的探索并不顺利，一年时间，吴悦宁交了过千万的“学费”。

  好在这一次的“学费”没有白交。2015年，吴悦宁将原有KK馆升级成集餐饮、咖啡、书吧等多业态于一体的2.0版本，大力拓展SKU，并且一口气开出10余家门店。

  很快，这家定位18-40岁女性，主营进口零食和美妆护理的KK馆被女性用户追捧。踩在风口的吴悦宁和他的KK馆也成为资本大佬眼中的香饽饽。

  2016年KK集团即拿下深创投1500万种子轮融资，走上资本化扩张之路。乐居财经《穿透IPO》统计，2016年4月-2021年6月，KK集团共完成了7轮共计超40亿元的融资，收获了众多VC/PE的支持，包括深创投、璀璨资本、经纬创投、eWTP生态基金、洪泰基金、五岳资本、Kamet Capital、CMC资本、黑蚁资本、渶策资本、京东。

  2021年6月最新一轮融资完成后，KK集团估值达到了200亿，相较于2016年完成种子轮融资后的1亿元估值，五年时间，KK集团估值翻了近200倍。

  2019年，公司开始践行多品牌战略，先后推出了生活方式集合店品牌KKV和新生代一站式美妆零售品牌THE COLORIST；并在宣布完成1亿美元的D轮融资后将品牌升级为KK集团。随后，又在2020年推出了全球潮玩集合品牌X11。

  超大购物空间、超高拍照背景墙、琳琅满目却又实惠的产品，让不少年轻人直呼“真香”。在小红书、抖音、B站等平台上，关于KK馆、KKV、THE COLORIST、X11的探店分享层出不穷。

  资本的加持和市场的偏爱之下，截止2022年10月，KK集团旗的四大零售品牌KKV、THE COLORIST、X11和KK馆，分别拥有383、207、50、67家门店，覆盖中国31个省190多个城市及印尼的13个城市。产品组合涵盖美妆、潮玩、食品及饮品、家居品及文具等几大品类。

  KK集团成为潮流零售领域现象级爆红企业，吴悦宁也成为资本大佬。递表时，创始人、董事会主席吴悦宁通过MOGR持股24%，总裁郭惠波通过Starlight持股4.39%；前述股东为一致行动人，合计持股28.39%。

  另外，非执行董事梁捷透过KK Brothers持有公司20.9956%股权。这家公司是在香港注册，从名字上看与KK集团关系匪浅，而事实上，梁捷也的确与吴悦宁交情颇深。

  据披露，梁捷今年47岁，比吴悦宁年长9岁。梁捷是UC优视科技联合创始人，2017年6月之前，曾担任阿里移动事业群的搜索引擎神马担任总裁。同年8月，成为Kamet Capital Partners Pte Ltd.的合伙人及联合创始人，这是一间从事资本市场服务及基金管理的公司。

  2020年，吴悦宁与梁捷，以及璀璨资本创始合伙人吴晓丰联手创立了不二资本，并且在短时间内密集出手了多个消费领域的热门品牌，比如潮玩IP模言文化、新式餐饮品牌肥汁米蘭等等。

  兄弟助阵之外，KK集团还有一票明星股东。IPO前，现任阿里本地生活CEO俞永福通过eWTP持股9.88%，上海纬砺持股7.52%，CMC持股6.29%，上海翀益持股4.08%，京东旗下的JDAngara持股1.38%。

  超8成毛利来自第三方品牌

  KK集团的收益主要来自货品销售以及基于销售的管理及咨询服务收入。2019年-2022年10月，KK集团营业收入分别为4.64亿元、16.46亿元、35.23亿元、30.67亿元。

  “新代际人群的出现，催化出几万个新兴的消费品牌，这些新品牌需要新的管道承接来应对新用户人群，KK的价值就是将它们连接了起来。”吴悦宁如此描述KK集团存在的意义与快速发展的原因。

  门店数量最多的KKV是KK集团增速最快、收入贡献最多的品牌。2019年5月推出就在2020年实现业绩“超车”，成为KK集团的业绩支柱。2019年-2022年10月，KKV的营业收入分别为8187.8万元、8.35亿元、22.35亿元、20.01亿元。在不断的品牌升级中，KKV的业绩贡献占比从17.7%攀升至65.3%，毛利率从37.47%增长至41.4%。

  美妆潮流零售品牌THE COLORIST的表现也不俗，推出当年业绩表现就完胜KK馆。

  据悉，KK集团旗下4大品牌产品上采用的是“买手制选品”的漏斗模式，由各团队自有的买手团队，完全自主在市场上挑选产品，上架后根据销量来决定最终上新淘汰情况。截至2022年10月31日，KK集团商品淘汰率约为31.0%。而KKV产品更新率达30-50%/年。

  这种模式让KK集团赢得了市场，却给自身带来了库存压力。2019年-2022年10月，其存货分别占流动资产总值的约52.0%、57.8%、38.0%、37.3%。存货周转天数分别为301天、196天、154天、159天。

  而且在KK集团售卖的产品中，第三方品牌占比较大，一定程度上来说，又增添了其产品的不确定性。截至2022年10月31日，KK集团向1472个第三方品牌采购商品，并委聘205个OEM及ODM合同商进行自有商品制造。2019年-2022年10月，其销售自有品牌商品产生的收入分别占总收入的7.7%、12.3%、12.5%、10.3%。

  不能忽视的是，KK馆、KKV以及THE COLORIST，三家店铺里，一些看似不同品牌的产品实际出自于同一个厂家和供应商，产品同质化反而让消费者很难做选择，进而增加产品变现的难度。目前来看，除了通过推出爆款产品走量来维持业绩，KK集团的销售渠道暂时还未能实现“全面开花”。

  好消息是，业务快速扩张之下，其毛利以及毛利率也在不断增长。报告期内，其整体毛利率分别为27.1%、30.4%、37.6%、39.7%，逐年递增。具体来看，毛利率相对较低的第三方品牌贡献了绝大多数的毛利，但第三方品牌商品的毛利率逐年走高。

  估值面纱之下的利润真容

  高营收，高毛利的背后，KK集团仍然面临着业绩连年亏损的困境。根据招股书，2019-2021年，KK集团分别亏损5.14亿元、20.17亿元、56.81亿元，3年合计净亏损超80亿元。2022年前10个月，实现利润1.89亿元。

  表面上看，近几年从亏损数十亿到扭亏为盈，业绩表现差距悬殊。但实际上，巨额亏损与递表前的突然扭亏，与经营情况关系不大，却与估值有关。

  乐居财经《穿透IPO》发现，2019-2022年前10月，“按公平值计入损益的金融负债的公平值变动”分别为-4.38亿元、-18.43亿元、-53.57亿元以及4.56亿元。

  这类金融负债主要是KK集团在A轮至F轮融资过程中向部分投资者发行的具有优先权的普通股（即“赎回负债”，投资者有权利凭借优先权在无法控制的若干或有事项发生时，要求集团赎回其持有的全部或部分股份），以及可转换可赎回优先股。二者按公平值入账。

  随着KK集团估值的水涨船高，这些金融负债的账面价值从2019年的1.54亿元，大幅攀升至2022年10月末的106.61亿元。105亿元的增值金额里，金融负债实际增长金额仅有约33亿元，随估值而动的公平值变动值占了72亿左右。

  当估值增长时，上述金融负债的公平值变动在利润表中计入亏损；相反，当估值缩水时，则计入盈利。比如2022年前10月，按公平值计入损益的金融负债的公平值变动为4.56亿元，是当期扭亏的关键，KK集团在招股书中坦言，“有关公平值变动主要反映本公司的估值減少。”

  如果剔除上述金融负债公平值变动的影响，2019年-2022年前10月，KK集团净亏损7695.1万元、1.71亿元、3.04亿元、2.54亿元，一直处于亏损之中。这组数据更能反映KK集团的实际经营情况。

  烧钱扩张不停歇

  业绩承压的情况下，KK集团自身“造血”能力不足，经营现金流净额持续出现缺口。2109年-2021年，该值分别为-3.81亿元、-3.14亿元、-5.9亿元，直到2022年10月末，该值回正为2.14亿元。

  招股书中，KK集团提到，公司主要以银行借款及股东注资满足营运资金及其他资金需求。2019年-2022年10月，KK集团的贷款和借款金额分别为2.32亿元、3.10亿元、1.87亿元、2.40亿元，其中，其他借款为向股东借入。

  2019年-2021年，KK集团现金及现金等价物分别为2.33亿元、1.68亿元、4.66亿元。而2021年现金的大幅增长，主要归功于F轮融资，截止期末，融资现金流净额约为12.9亿元，同比增长65.8%。

  2022年前10月，KK集团贷款及借款所得款项不足2亿元，现金及现金等价物下降至4.63亿元。

  即便如此，KK集团没有暂缓扩张，计划2023年新增270家门店，其中包括约200家KKV门店、40家THE COLORIST门店和30家X11门店。

  手握4.6亿元现金，背负2.05亿元银行贷款的KK集团，还有多少钱可烧？