文/乐居财经 李姗姗

  本科毕业于复旦大学，硕士、博士就读于美国加州伯克利大学，肖宏是位名副其实的“学霸”。凭借着一身技术，在海外打拼了11年，从研究员、到首席技术官再到总裁，肖宏为自己量身打造了一本升职记。

  临近不惑之年时，肖宏选择归国创业，创办了国内首批将显示驱动芯片国产化的芯片设计企业——上海新相微电子股份有限公司（下称“新相微”）。

  历经17年的耕耘，肖宏终于将手里的这张牌打到了资本市场的大门前。近日，上交所科创板披露的信息显示，新相微获得上市委会议通过，这距离其递交招股书仅过去不到半年时间。

  此次冲刺科创板，新相微计划募资15.19亿元，其中4.93亿元用于合肥AMOLED显示驱动芯片研发及产业化项目，2.6亿元用于合肥显示驱动芯片测试生产线建设项目，3.67亿元用于上海先进显示芯片研发中心建设项目，4亿元用于补充流动资金。

  尽管已走到过会阶段，但新相微无控股股东、业绩变脸、经营现金流持续为负、经营依赖融资输血、关联交易涉嫌利益输送以及客户与供应商重叠等问题仍备受关注。

  估值暴增135亿

  新相微的前身新相微电子（上海）有限公司成立于2005年3月，由Peter Hong Xiao（肖宏）旗下的New Vision（BVI）出资设立，注册资本52万美元。

  报告期内，新相微历经7次股权转让和5次增资。其中，2020年8月，新相微第二次增资，获得台湾类比180万美元投资，增资成本为40.14美元/注册资本，折合279.37元/注册资本，投后新相微估值为3.13亿元。

  两个月后，新相微迎来第三次增资，分别获得新余義嘉德、浚泉理贤、平阳睿信、浙江创想、骅富投资6000万元、5000万元、1000万元、1500万元、1500万元增资，增资价格均为758.2元/注册资本，同时，新相微的投后估值增至10亿元。

  2021年4月，新相微第四次增资时，价格再次增至1288.9元/注册资本左右，估值上涨至18.2亿元。不到一年的时间，新相微的增资成本上升了近4倍，估值上升近5倍。

  2021年9月，新相微进行期内最后一次增资，员工持股平台上海俱驿以4.72元/股的价格进行了增资，该增资完成后，新相微的估值为17.36亿元。

  而此次新相微上市拟募资15.19亿元，发行的股票数量不超过1.23亿股，且并不低于已发行股份总数的10%。这意味着，新相微的对应估值将达到151.9亿元，较期内最后一次增资估值暴增了134.54亿元。

  不仅是增资，新相微的股权转让同样存在着不寻常的操作，在其申请上市的前两年，有多位大股东减持套现。

  其中，2020年9月，入股新相微四年的股东北京芯动能将其持有的全部股份转让至肖宏的母亲陈梦云，套现5000万元。

  紧接着，江苏悦达在同年年底和次年1月将其所持合计3.14%股权转让至上海米达、珊瑚海企管和上海瑶宇，合计套现5210万元。

  随后，2021年3月，陕西高技术退出新相微，将其所持7.34%的股权转让至众联兆金，获得了5184万元的现金。

  几番股权腾挪过后，上市前，新相微已无控股股东，美国国籍的创始人及实控人肖宏通过New Vision（BVI）、Xiao International、上海曌驿、上海俱驿以及一致行动人周剑，合计间接控制新相微37.23%股份。

  此次公开发行完成后，肖宏及其一致行动人合计控制公司的股权比例将进一步被稀释至27.92%，股权比例较低，肖宏的第一大股东之位并不安稳。

  不仅如此，在新相微成立及运营的十多年里还伴随着实控人股权代持的情况。

  招股书显示，肖宏曾委托其母亲陈梦云代其持有Xiao West、Xiao International的股份，从而间接代其持有新相微的股份；并曾委托陈梦云代其持有上海曌驿、上海俱驿和上海雍鑫的财产份额，从而间接代其持有新相微的股权；上述陈梦云受让北京芯动能的股份同样是代肖宏受让。

  此外，肖宏还曾委托公司人事经理刘丽娜代其持有上海驷驿的财产份额，从而间接代其持有新相微的股权。

  尽管新相微表示代持关系已全部解除，但这一情况仍引起监管层的注意，两轮问询及上会阶段，新相微因股权代持问题接连遭到追问。

  上市委要求新相微说明，实控人持有新相微权益历史上多次代持的原因及合理性，是否规避相关规定或存在相关风险，其目前持有新相微权益是否清晰无争议，是否存在应披露的未披露安排。

  上市前，新相微共有26位股东，除了肖宏及其一致行动人，还由境外持股平台科宏芯持有8.41%股份，A股上市公司北京燕东（688172.SH）持股7.84%，北京电控、Kun Zhong Limited、台湾类比三家企业分别持股7.09%、3.73%、3.11%，另有16家合伙企业股东及投资机构。

  经营依赖融资“输血”

  新相微聚焦于显示芯片的研发、设计及销售，致力于提供完整的显示芯片系统解决方案。公司产品主要分为整合型显示芯片、分离型显示驱动芯片、显示屏电源管理芯片，产品应用场景包括智能穿戴、手机、工控显示、平板电脑、IT 显示、电视及商显等。

  2019年-2022年上半年，新相微实现营业收入分别为1.58亿元、2.19亿元、4.52亿元和2.19亿元，2019年至2021年年均复合增长率为69.25%。其中，2021年营收增长率达到106.39%。

  一般情况下，营业收入增长的同时，营业成本和销售费用会随之增长，而2021年新相微的营业成本为1.46亿元，同比下降7.47%，不增反降，存在异常。

  不仅如此，销售费用增速同样与营收背离。2020年，新相微营收增长率为38.61%，同期销售费用仅有872.61万元，同比下降23.79%。

  据CINNO Reasearch数据，2021年全球显示驱动芯片涉及厂商出货量排名，新相微不在前十之列，市占率仅有1.2%。行业龙头联咏在2021年的营收为新台币1353.66亿元，同比增长69.3%，同期新相微的市占率仅有联咏的5.22%，而营收增长率却是其1.54倍，新相微巨额增长的营收存在质疑。

  2019年-2022年上半年，新相微产品销量分别为1.54亿颗、2.06亿颗、2.17亿颗和1.21亿颗，未出现大幅增长，可见新相微营收的高速上升并非来自销量。

  乐居财经《穿透IPO》注意到，新相微的主销产品价格均在2021年出现陡增。其中，整合型显示芯片当年的销售单价为4.57元/颗，较上年的1.78元/颗猛增156.74%；分离型显示芯片以及自制显示屏电源管理芯片2021年销售单价分别为4.38元/颗、1.35元/颗，同比分别上涨62.22%、92.86%。

  价格的上涨不仅使营收飞速增长，也带来了毛利率的提升。2021年，新相微的毛利率高达67.71%，同比上升39.37个百分点，高出同行23.36个百分点。过高的毛利率遭到监管质疑，要求新相微说明毛利率大幅高于同行业平均水平的原因及合理性。

  不过，销售价格带来的业绩增长未能持续。2022年上半年，新相微产品单价同比下降20.47%，导致当期营业收入同比下降17.08%。

  与产品单价同步回落的还有毛利率，2022年上半年，新相微综合毛利率为53.94%，较2021年下滑仅14个百分点。据招股书披露，2022年7-8月，新相微的毛利率仍在持续下降，并存在进一步下滑的风险。

  报告期内，新相微实现净利润分别为-879.8万元、2541.22万元、1.53亿元和7882.81万元，可见新相微在2020年扭亏为盈后的一年半时间里，实净利润的突飞猛进。

  但与此同时，其现金流状况却不容乐观。2021年-2022年上半年，新相微经营现金流持续为负，分别为-4777.37万元、-1780.04万元，可见其盈利质量并不高。而新相微2021年的正常运营，主要是吸收投资收到的2.82亿元现金，但依赖融资而维持的经营存在高度不确定性。

  关联交易涉嫌利益输送

  实际上，新相微的业绩大增除了受产品价格的影响，大额的关联销售和关联采购也为其提供了便利条件。

  报告期内，京东方实控人北京电控及其控股子公司北京燕东为新相微第三和第四大股东。期内新相微与京东方之间的交易金额分别为6599.16万元、1.06亿元、2.06亿元和1.24亿元，占营业收入的比例分别达到41.77%、48.4%、45.58%和56.62%，可见，京东方常年位居新相微第一大客户。

  新相微主要向京东方销售分离型显示驱动芯片、显示屏电源管理芯片产品，而新相微并不具备技术优势，其中，显示屏电源管理芯片产品有超九成是从致新科技采购而来。

  而在交易价格上，2021年，电视及商显P401系列产品向京东方销售单价较其他客户的单价低5.16%，同时向京东方销售数量约为其他客户的13.62倍。

  此外，以向京东方销售的显示驱动芯片产品为例，选取新相微与该等产品在性能、参数方面较为接近的芯片进行销售价格比较，仍存在定价较低的情况，价差最高甚至达到32%。

  高额的“优惠力度”使得新相微向京东方的关联销售毛利率极低，2019年-2021年相关业务产生的毛利分别为139.62万元、294.01万元、1336.11万元，毛利率分别为2.12%、2.78%和6.48%，与同期新相微综合毛利率分别相差高达25.35、25.56、61.23个百分点。

  以较低的价格将主营产品销售给京东方，一方面是为了以价换量，冲营收业绩，而另一方面，也可能涉嫌以低于市场价对关联方进行大额销售，或存在利益输送。

  新相微不仅与京东方之间存在关联交易，与致新科技之间也属关联交易。报告期内，新相微第一大供应商致新科技下属的台湾类比直接持有公司3.11%股份。期内公司向致新科技采购金额分别为4873.92万元、1.04亿元、1.77亿元和1.1亿元，逐年上升，占采购总额的比例分别高达32.55%、41.85%、49.87%及35.53%，存在过高依赖关联方供应商的问题。

  除了与关联方纠缠不清，新相微还存在客户与供应商重叠的情况。2020年-2022年上半年，沛宏实业均为新相微前五大客户，为公司经销客户，而2020年，新相微却向沛宏实业采购368.64万元的显示屏玻璃，成了新相微的供应商。

  据问询函披露，新相微该项采购主要是为了将显示屏玻璃销售给联讯光电、英柯信光电以及胜华鑫科技，但实际上这三家公司本就是沛宏实业的下游客户，绕过沛宏实业向新相微采购实属多此一举。