文/乐居财经 程孟瑶

  资本市场里，依托科创板上市诞生的行业龙头企业正创造着更多的造富神话。

  卖电池的宁德时代高管们身家百亿，成了汽车行业的首富，背后的供应商们纷纷向资本市场发起冲击。卖手机的小米成就了雷军的资本野心，与小米结盟的国内供应商已经有10余家成功上市。

  近期，为阿里、中兴供应存储芯片的国产存储控制芯片供应商，得一微电子股份有限公司（简称“得一微”）向上交所递交了招股书，拟科创板上市，估值高达35亿元。

  招股书显示，IPO前夕，得一微先是遭老股东套现，后又引进多家私募基金，股权分散且无实控人；此外，在营收大增、净利却连年亏损的情况下，其披露的收入确认方式存在操作空间；应收账款计提比例明显高于同行，或许都将会被证监会重点关注。

  IPO前遭老股东套现

  得一微的前身深圳市得一微电子有限责任公司设立于2017年11月7日，注册资本350万元，由同样从事存储控制芯片业务的深圳硅格和深圳立而鼎合并而来。目前深圳硅格是得一微的子公司，深圳立而鼎已经注销。

  2018年7月，得一微有限进行了第一次增资，但这次增资却存在明显的折价。按照约定，深圳硅格和深圳立而鼎的14名原股东以其各自持有的股权，即深圳硅格合计经工商登记的88.23%股权、深圳立而鼎合计经工商登记的50.75%股权，认缴得一微有限新增注册资本1696.37万元。

  当时，相关股东用于对得一微有限增资的深圳硅格和深圳立而鼎股权未以评估作价，后续补救出具的评估报告，对深圳硅格股权追溯评估价值为1.31亿元、深圳立而鼎股权追溯评估价值为4956.08万元。按照88.23%和50.75%的股权比，对应估值1.41亿元，远远高出当时计入注册资本的1696.37万元。

  据了解，股东以股权出资但未以评估作价的情形，不符合《公司法》所规定的“对作为出资的非货币财产应当评估作价，核实财产，不得高估或者低估作价”，因此，该笔出资存在瑕疵。

  事实上，类似的瑕疵还不止一处。2018年10月，得一微有限注册资本增加至3098.96万元时，耀途投资以其对得一微有限已支付的200万元可转债用于增资，该等债权未以评估作价；2020年8月，得一微有限注册资本增加至4938.77万元时，Alpha以其对得一微有限已支付的400万美元可转债用于增资，该等债权未以评估作价。

  乐居财经《穿透IPO》据招股书统计，2019年6月-2021年6月，得一微共经历过5次增资和5次股权转让，这期间，多家老股东趁机套现。 

  2020年10月，得一微获近3亿元融资，在这一轮融资中，老股东上海享趣和屹唐华创分别套现了967.35万元和3500万元。

  随后，西藏远识在2020年11月和 2021年6月，分别套现4040.15万元和4500万元，两次套现合计近1亿元。

  46家私募基金撑起35亿估值

  据招股书披露，得一微选择的上市标准为“预计市值不低于人民币30亿元，且最近一年营业收入不低于3亿元”。但在2021年9月得一微股改时，估值不足20亿元。一年后，递交招股书时，估值来到35.31亿。近一年时间，其估值暴增15.31亿元。

  乐居财经《穿透IPO》注意到，2021年11月和2022年1月，得一微进行了两轮融资，增资价格为50元/股，募资4.81亿元。

  老股东Alpha、苏州耀途、松尚光电参与了本次增资，同时新增了浦东海望、共青城华叶、嘉兴海微、青岛新鼎、铭锋一号等14家私募投资基金股东。

  新股东中，耀途成长与老股东苏州耀途、耀途投资的执行事务合伙人均为上海曜途投资管理有限公司。

  这两轮增资完成后，得一微的估值来到35.31亿元，达到“预计市值不低于人民币30亿元”的上市标准。IPO前夕通过股权转让，密集引入多家私募基金入股或增资，不排除得一微存在抬高估值的嫌疑。

  招股书显示，得一微共计46名股东属于私募投资基金，名单十分豪华，包括清控银杏、屹唐华创、华登国际、传音控股、TCL资本、耀途资本、石溪资本、江波龙电子、德联资本、华登国际、Alphatecture、越秀产业基金、诚毅投资、松禾资本、渤海创富、亿宸资本、浙商创投、鼎晖投资、投控东海、鹏汇投资等。

  截至招股书签署日，得一微共有64名股东，包括3家境内员工持股平台，1家境内员工持股平台，以及60家机构股东，股权结构相对分散，不存在单独或合计持股比例达30%的股东，因此公司不存在控股股东及实际控制人，前十大股东合计持股43.39%。

  第一大股东致存微有11.24%的股份，其与山鼎科技均为员工持股平台，受董事长兼总经理吴大畏同一控制，二者合计持有11.70%的股份；第二大股东EpoStar持有7.93%的股份；EpoStar是得一微的境外员工持股平台，其股东中包括得一微的员工或该等员工控制的主体55名，深圳大心或其关联主体的离职员工7名，以及其他外部投资人21名。

  其他股东中，华芯创原与合肥晨杉的执行事务合伙人为华芯投资或由华芯投资担任执行事务合伙人的主体，二者合计持有5.28%的股份；本次IPO的保荐机构招商证券通过屹唐华创间接持有0.2022%的股份，通过深圳投控间接持有0.000001%以下的股份。

  近三年半累计亏损4.8亿元

  一般来说高估值与业绩的高增长有着正比关系，得一微是一家以存储控制技术为核心的芯片设计公司。公司拥有覆盖存储控制芯片各个关键技术领域的六大核心技术，覆盖从存储颗粒端、存储控制芯片端到主机端各个环节，具备从存储控制IP、存储控制芯片到以存储控制芯片为核心的存储器产品的研发、设计和规模化出货能力。

  2019年-2022年6月，得一微营业收入分别为1.26亿元、2.07亿元、7.45亿元及4.71亿元，抓住半导体行业景气度提升的机遇，2021年得一微收入爆增。2019年-2021年，得一微营业收入复合增长率达143.28%，其中2020年和2021年营业收入增长率分别为64.34%和260.15%。

  营业收入高速增长，但报告期内得一微尚未在一个完整会计年度内盈利。同期，其净利润分别为-8383.17万元、-2.93亿元、-6906.33万元及-3642.07万元，近三年半累计亏损超4.8亿元。科创板虽然对申请企业没有盈利要求，但上市后若净利润为负且营收低于1亿元，则会被给予退市风险警示。

  得一微表示持续亏损的原因主要是公司保持高强度的研发投入，对骨干员工广泛进行股权激励并确认大额股份支付。

  报告期内研发投入金额分别为5532.47万元、1.81亿元、1.54亿元、7403.68 万元，占当期营业收入分别为43.94%、87.61%、20.61%、15.71%。

  高强度研发投入，以及得一微部分产品仍在市场拓展阶段，导致其尚未完全发挥规模优势，经营现金流持续净流出，同期经营活动产生的现金流量净额分别为-7778.77 万元、-1.64亿元、-4.05亿元、-1.76亿元。

  2019年-2022年6月，得一微归母净利润分别为-8383.17 万元、-2.93亿元、-6833.52万元与-3591.11万元。连年亏损的情况下，另一减值风险也高悬在得一微头顶。

  2020年2月，因收购深圳大心，得一微产生1.26亿元商誉，其商誉账面价值从2019年的5529.26大增至2020年的1.82亿元。数据显示，收购完成前一个完整财年，深圳大心净资产和利润总额均为负数，分别为-462.61万元、-3556.34万元。

  得一微坦言，如未来因并购整合风险未能充分发挥协同效应，或新技术替代、公司研发方向变更等原因，使得因并购而增加的专利技术和知识产权所产生的收益下降，则公司将面临无形资产及商誉的减值风险。

  企业持续亏损，业务规模扩张导致营运资金占用，如果得一微持续亏损且无法通过外部途径进行融资，将会承受现金流紧张的压力。本次IPO募资12.24亿元，将有2亿元用于补充流动资金，占比16.34%。

  应收账款坏账比例高于同行

  “最近一年营业收入不低于3亿元”，营业收入同样是得一微的关键业绩指标，但由于其确认收入的方式的多样性，不排除其存在管理层为了达到特定目标或期望而操纵收入确认时点的固有风险。

  得一微目前主要采用经销为主、直销为辅的销售模式。其中，存储控制芯片和存储器产品采用经销与直销相结合的方式；半导体IP授权服务和技术服务采用直销的方式。

  得一微销售产品，在直销模式和买断式经销模式下，产品发出并经客户签收后确认收入；在代理式经销模式下，得一微根据代销清单确认收入。半导体IP授权服务收入，则是在客户收到IP技术资料后，如合同约定授予期限，则在 IP 授权的有效期内平均摊销确认收入；如合同未约定授予期限，则一次性确认收入。技术服务收入，是在客户完成验收后一次性确认收入。

  在上述确认收入方式下，2019年-2022年6月，存储控制芯片和存储器产品合计分别贡献收入9959.24万元、1.57亿元、6.97亿元、4.31亿元；2020年-2022年6月半导体IP授权服务实现收入 512.15万元、475.82万元、1087.39万元。

  同样是在上述确认收入方式下，得一微的应收账款出现了猛增，2021年末其应收账款余额较上期增长182.62%。2019年-2021年，其应收账款余额占各期营业收入的比例分别为29.15%、17.03%及 13.36%。2022年上半年，其营业收入4.7亿元，应收账款余额1.49亿元，应收账款余额占营业收入的比例攀升至31.66%。

  2020年-2022上半年，得一微应收账款余额排在第一位的是客户卓文香港，金额分别为1116.82万元、4920.77万元、9455.13万元，占应收账款余额比例从31.69%上升至63.36%，相应的坏账准备从22.34万元大增至189.10万元，两年半时间大增超7倍。

  乐居财经《穿透IPO》发现，卓文香港与得一微的关系并不简单，前者不仅是后者的客户，也是关联方，还是曾经的债主。

  据了解，卓文香港持有足为上海 60.00%股权，足为上海持有得一微 0.39%股份，卓文香与得一微存在关联关系。此外，2019 年末得一微的其他应付款中，有借款金额为 819.06 万元，这笔借款主要为公司基于日常运营资金需求向卓文香港、卓识电子（香港）有限公司、深圳市友能富利科技有限公司借入款项，借款均已于 2020年度归还。

  据招股书显示，2019年和2020年得一微没有账龄在2年以上的应收账款，但2021年在业绩同比大增260.15%的情况下，其2-3年应收账款增加576.41万元。招股书中，得一微未披露按账龄计提的坏账准备比例。

  但在招股书列举的可比公司中，除了点序科技异常高于同行，群联电子、慧荣科技、江波龙、佰维存储近三年来的整体坏账计提比例均不足1%，而得一微分别为2.18%、4.02%、4.22%、2.07%，明显高于这4家公司。在2020年和2021年，得一微的坏账计提比例，明显高于行业平均值。

  产销依赖前五大客户

  存储控制芯片是得一微的核心产品，其下游客户包括朗科科技、台电、七彩虹、江波龙、晶豪科技、凌航科技、海康存储。

  其中，江波龙（301308.SZ）是西藏远识的全资股东，主要从事FLASH及DRAM存储器的研发、设计和销售，在业务类型上与得一微存在一定相似度，江波龙在2021年度实现营业收入97.48亿元。

  报告期内，得一微向江波龙销售公司商品，直接销售金额分别为513.29万元、0.00万元、3891.75万元和595.08万元，占当期同类型收入比例分别为 5.15%、 0.00%、5.58%和 1.38%，占当期营业收入比例分别为 4.08%、0.00%、5.22%和1.26%。除直接销售外，得一微还通过经销商向江波龙销售商品。虽然金额不大，但得一微存在多笔关联交易。

  招股书显示，除了关联交易，得一微还有着数量庞大的关联方。得一微的董事、监事、高级管理人员及其关系密切的家庭成员控制或任职的企业多达109家；报告期内，还与96家企业和个人存在关联关系。

  在存储器产品、技术服务等存业务上，得一微在该领域的下游客户涵盖松下电器、长江存储、兆易创新、紫光展锐、阿里巴巴、FLEXXON、创维集团、九联科技、 长虹电器、朗新科技、三一重工、天邑康和、中兴通讯、国家电网。

  报告期内，得一微向前五大客户销售收入合计占当期营业收入的比例分别为 70.26%、56.05%、65.26%和 70.49%，客户集中度相对而言较高。

  同期，向前五名供应商采购金额占当期采购总额的比例分别为83.14%、76.90%、71.07%和 66.69%，占比相对较高。其采购的材料包括向晶圆代工厂采购的存储控制晶圆及向存储颗粒厂或其经销商采购的NAND FLASH存储颗粒。

  TrendForce集邦咨询数据显示，自2021年第三季起，智能手机市场即出现明显转弱的警讯，迄今已连续六季呈现年衰退，同时，存储器的两大领域DRAM、NAND Flash整体继续保持下跌的姿势。

  消费市场需求乏力，半导体行业供应链上下游库存去化问题逐渐加重，得一微还面临着去库存的压力。2019年-2022年6月，得一微存货账面余额分别为2.54亿元、1.24亿元、4.15亿元、5.24亿元。由于存货账面价值占资产总额比重较大，得一微按照成本高于可变现净值的差额计提跌价准备，对应存货跌价准备余额分别为1595.70万元、2646.46万元、2135.54万元、3853.60万元。