乐居财经 严明会 11月25日，惠誉确认中国建筑国际集团有限公司（China State Construction International Holdings Limited，简称“中国建筑国际”，03311.HK）的长期发行人违约评级（IDR）和高级无抵押评级为“BBB+”。IDR展望稳定。

  惠誉还确认了对2022年11月29日到期、息票率3.375%的美元高级无抵押票据和2027年11月29日到期、息票率3.875%的美元高级无抵押票据的“BBB+”评级，上述两笔票据均由China State Construction Finance (Cayman) II Limited发行，并由中国建筑国际担保。

  本次评级确认是基于，惠誉根据其《母子公司评级关联性标准》评定中国建筑国际与直接母公司中国海外集团有限公司（China Overseas Holdings Limited，简称“中国海外”）及最终母公司中国建筑股份有限公司（China State Construction Engineering Corporation Ltd，简称“中国建筑”，601668.SH，A/稳定）之间的关联性为强。评级展望稳定是基于惠誉预计，中国建筑国际将保持与其母公司之间的强关联性。

  关键评级驱动因素

  评级与母公司相关联：中国建筑国际的评级考虑了惠誉对中国建筑国际母公司信用状况的评估结果并基于此进行下调得出。鉴于中国海外的银行贷款文件中设有交叉违约条款，若中国建筑国际违约将导致中国海外加速偿债，惠誉评定中国海外为中国建筑国际提供的法律支持意愿为“中等”。由于中国建筑国际对母公司作出财务贡献以及作为母公司建设社会保障性住房的关键平台的地位，惠誉评定中国海外向中国建筑国际提供的战略和运营支持意愿为“中等”。2021年中国建筑国际分别占中国海外收入、EBITDA和债务的20%、14%和20%。

  2022年强劲增长：惠誉预计，中国建筑国际2022年的收入将增长25%，达到约960亿港元，主要得益于香港特区和澳门特区业务的大幅增长。由于中国建筑国际承担了更多与公共卫生相关的建设项目，2022年上半年其于香港特区的收入同比增长120%。惠誉预计中国建筑国际的收入增长将在2023-2025年保持在中高个位数。截至2022年6月的12个月内，中国建筑国际合同积压/收入的比率保持在3.0倍的稳健水平，支撑着未来持续的收入增长。

  改善现金流的去杠杆化：惠誉预计中国建筑国际的杠杆率(以净债务/EBITDA的比率衡量)将在未来几年改善至4.5倍，主要受运营现金流(CFO)改善和公私合作伙伴关系(PPP)项目现金投资减少的推动。过去两年，中国建筑国际一直在减少对PPP项目的敞口，其中一些项目已经完工，并开始产生现金流入，这抵消了在建PPP项目的现金流出的影响。

  在过去18个月里，中国建筑国际的CFO一直在改善。惠誉认为，改善的部分原因是该公司越来越多地参与政府定向回购(GTR)项目，这类项目的销售比率比PPP项目快。在香港特区和澳门特区的强劲增长也有助于改善现金流，这两个地区的建设费用通常都是预付的。

  评级推导摘要

  中国建筑国际的评级低于惠誉对其母公司中国海外信用状况评估，惠誉基于中国建筑国际与其母公司在运营、法律和战略层面提供支持的意愿为“中等”以及基于其母公司信用状况的评估结果得出中国建筑国际的评级。中国建筑国际的评级并非基于其独立信用状况得出，因此与同业没有可比性。

  关键评级假设

  本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

  - 2022年营收增速25%，2023-2025年间为5%-8%;

  - 2022-2025年EBITDA利润率稳定在12%左右;

  - 2022-2025年资本密集度为0.9%

  评级敏感性

  可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

  - 中国建筑国际母公司的信用状况改善;

  - 中国建筑国际与其母公司之间的关联性增强。

  可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

  - 中国建筑国际母公司的信用状况走弱;

  - 中国建筑国际与其母公司之间的关联性减弱。

  流动性及债务结构

  流动性充足：截止2021年底，中国建筑国际持有可用现金240亿港元，而短期债务为150亿港元(包括永续资本证券)。惠誉预计，中国建筑国际资产负债表上的现金数额及其约500亿港元尚未使用的银行授信额度将提供充裕的流动性。

  发行人简介

  中国建筑国际是中国港澳地区最大的总承包商之一，亦在中国内地从事城市综合投资项目。