文/乐居财经  程孟瑶

  先将新加坡退市资产注入境内新平台，搭建经营基础，再通过“蛇吞象”的并购，将台湾退市资产吸纳，迅速提升业绩，这家成立还不到4年的中仑新材料股份有限公司（简称“中仑新材”），通过不断“包装”自己的业绩，叩响了深交所的大门。

  表面上看，其急于闯关A股IPO，是因为有资本的催促，但实际上，提前一年提交上市申报稿，或许与中仑新材的对赌协议压力有关。

  根据与外部股东签约的对赌协议，中仑新材只需要在2023年6月30日之前提交上市申报且被受理，在2024年6月30日完成IPO上市即可。但2021年7月8日，中仑新材就开启了上市辅导工作，并且2022年5月25日向深交所首次提交了上市申报稿。

  因为根据对赌协议中的另一约定，中仑新材需要在2019年-2022年4年间完成合计9.52亿元的扣非净利润，否则需要对Strait等股东进行补偿，而2019年至2021年的3年，中仑新材实现的扣非净利润合计为4.72亿元，以此来计算，2022年全年中仑新材要实现4.80亿元的扣非净利润，而2022年上半年，中仑新材实现扣非净利润1.61亿元，距离目标还差3.19亿元，要完成或许并不轻松。

  2021年4月，即在开启上市辅导之前，中仑新材解除了有关对赌协议，这大多是出于冲关IPO的考量。但不容忽略的事实是，中仑新材交出的成绩单，并未达到投资人的预期，通过提前IPO来清除对赌协议带来的业绩压力，不无可能。

  近期，中仑新材创业板IPO获深交所受理，保荐结构为海通证券。

  本次IPO，中仑新材计划募资22.73亿元，截止2022年9月30日，其资产总计约26.26亿元，相当于募集了“一家公司”。

  这些募资中，计划其中18.73亿元用于扩产，4亿元用于还债及补充流动资金。

  引资后丢了“一票否决权”

  中仑新材前身中仑有限成立于2018年11月19日，注册资本3亿元，由中仑集团以现金方式出资独家设立，实缴1.04亿元。2019年9月，结合自身资金情况，中仑新材将注册资本减少至1.04亿元。随后，成立不到一年的中仑新材开始大举增资扩股，并且引进外部机构。

  2019年9月10日第一次股权转让，中仑集团将其所持有的中仑新材12%股权、6%股权分别以1251万元、625.50万元的价格转让给中仑海清、中仑海杰，转让价格均为1元每出资额。

  中仑海清由中仑新材实控人杨清金及其子杨杰全资持有；中仑海杰则为员工持股平台，杨清金为执行事务合伙人，父子二人合计持有26.67%股份。

  两个月后，中仑新材再次迎来股权结构变动，这一次中仑新材迎来外部机构的大力加持。

  新股东Strait以增资价款3亿元认缴出资额2085万元；新股东珠海厚中以增资价款1亿元认缴出资额695万元；新股东中仑海华（中仑有限前股东，已注销）以增资价款1亿元认缴出资额695万元。增资之后，中仑有限注册资本来到1.39亿元，这合计5亿元增资价款在后来中仑新材8.3亿元并购案起到了至关重要的作用，甚至可以理解为，为了完成对长塑实业的并购而进行的增资，而并购的目的则是为了迅速催肥业绩。

  Strait作为外部投资投机，由美元基金Hosen Investment Fund III, L.P.全资持有，该基金一共有31位投资人，这些投资人大有来头。

  比如持股11.21%的Melodyland Limited为京东集团海外投资主体；同样持股11.21%的New Hope International（Hong Kong）Limited为新希望集团海外投资主体。此外还包括新加坡政府投资机构、沙特阿美养老基金的管理人、阿曼国家总储备基金、列支敦士登王室之资产管理集团等等。这些投资人的出资比例比较分散，单一投资人的出资比例穿透计算至间接持有中仑新材的权益比例均不超过 5%。

  而珠海厚中的普通合伙为北京厚生投资管理中心（有限合伙），后者实控人王航，同时是Hosen Investment Fund III, L.P.的创始合伙人之一，也是Strait 的董事。

  引进这些外资的同时，中仑新材也背负了对赌协议，涉及2023年6月30日之前提交上市申报且被受理，2024年6月30日完成IPO上市；业绩方面，2019年-2022年中仑新材扣非净利润合计不低于9.52亿元。此外，Strait还提名了自己人作为中仑新材董事，拥有“一票否决”权，即在董事会审议合并、分立、增减资、发行债券、回购股本、对外担保、关联交易、制定或修改上市计划、转让或受让股权/资产等事项时，需要经Strait委派董事同意。

  去年 4月，中仑新材开启上市辅导前夕，上述对赌协议暂时终止。不过，Strait委派的董事林挺凌仍然在任，任职期将持续至2024年06月25日。

  截至招股书签署日，中仑新材一共有7位股东，其中持股比例超过5%的有4位，分别为中仑集团（61.5%）、Strait（15%）、中仑海清（9%）以及珠海厚中（5%）。

  不过中仑新材的控制权牢牢掌握在杨清金手中。杨清金直接持有中仑新材4.95%股权；此外，通过控股中仑集团间接控制61.50%的表决权；作为执行事务合伙人控制中仑海清而间接控制公司9.00%的表决权；作为执行事务合伙人控制中仑海杰而间接控制公司4.50%的表决权。因此，杨清金合计控制中仑新材79.95%的表决权。此外，杨杰直接持有中仑新材0.05%的股份。

  8.3亿并购催肥业绩

  目前，中仑新材旗下有2家一级子公司，长塑实业和中仑塑业，还有1家二级子公司福建长塑。股权架构上看非常简单，但这样的股权架构形成背后的关系千丝万缕，理清这部分关系，就能发现中仑新材引入海外“关系户”，并且成立不到4年就急于上市的逻辑并不复杂，甚至进一步可以认为或许中仑新材本身的成立就是作为境内上市平台。

  乐居财经《穿透IPO》注意到，2018年11月9日中仑有限才成立，同年11月30日厦门长天与和中仑有限签署协议，约定厦门长天将其持有的中仑塑业100%的股权转让给中仑有限。中仑塑业成为杨清金为中仑新材第一次注入的资产。

  中仑塑业原为厦门长天全资子公司，后者为长天塑化（已更名为“金旸（厦门）”）全资孙公司，长天塑化同样为杨清金控制的企业，同时长天塑化有一段境外上市史。

  2007年，长天塑化在新加坡证券交易所上市，后于2017年完成私有化退市。这也可以解释，为什么中仑新材在A股上市，背后隐现着不少新加坡资本和境外资本。

  但要完成A股上市，仅仅注入中仑塑业还远远不够。招股书显示，中仑新材选择的上市条件为：最近两年净利润均为正，且累计净利润不低于人民币5000万元。而2019年，中仑新材营业收入为12.64亿元，净利润为-6051万元，归母净利润-5645.64万元、扣非净利润分别为-251.47万元，均处于亏损状态。

  为了迅速提升业绩达到上市条件，2019年11月，中仑新材以7.47亿元收购了长塑实业90%股权；并于2021年1月再次以8300万元收购了剩余10%股权，合计耗资8.3亿元，实现对长塑实业的100%持股。时间上看，2019年11月，正是中仑新材来外部机构大力加持的同期，显然股东的增资派上大用场。

  长塑实业此前为嘉隆国际有限公司的全资子公司，后者为绿悦控股有限公司全资孙公司，2014 年绿悦控股有限公司在“台湾地区证券交易所”上市，2019年终止上市及停止公开发行。换言之，长塑实业和长天塑化一样，均有过境外上市且私有化退市经历。

  长塑实业被收购前，是中仑新材第一大客户，2019年中仑新材56.7%的收入都来自长塑实业。长塑实业前一会计年度的资产总额、营业收入、利润总额占中仑有限相应项目的比重分别为448.07%、76.75%和1349.04%。

  通过大手笔并购长塑实业，中仑新材实现经营业绩大幅增长。

  2020年和2021年，中仑新材实现营业收入16.02亿元和19.94亿元，对应净利润为2.1亿元和2.98亿元，同比分别增长446.66%和 42.18%。归母净利润1.95亿元和2.8亿元。连续两年净利润为正，合计更是达到5.08亿元，达到上市条件。

  不过，由于本次收购未履行经营者集中申报程序，违反了《反垄断法》第四十八条的相关规定，反垄断局于2022年3月31日对中仑新材立案调查；同年6月23日，国家市场监督管理总局作出《行政处罚决定书》，认为公司收购长塑实业构成未依法申报违法实施的经营者集中，但本次经营者集中不具有排除、限制竞争的效果，故对公司处以30万元罚款的行政处罚。

  业绩严重依赖单一产品

  收购长塑实业，中仑新材的主营业务产品结构也发生改变。收购长塑实业之前，中仑新材主要从事薄膜级PA6的研发、生产、销售，其产品主要应用于下游BOPA薄膜的生产制造，2019年其PA6产品的销售收入占比达到90.09%。

  并购之后，中仑新材主要从事功能性BOPA薄膜、生物降解BOPLA薄膜及聚酰胺6(PA6)等相关材料产品的研发、生产和销售，其中功能性BOPA 薄膜产品为其核心产品。产品主要应用于食品饮料、日化、医药及软包锂电池等领域。

  功能性BOPA薄膜的销售收入在很大程度上决定了中仑新材的盈利水平。2019年-2022年6月，功能性BOPA薄膜业绩持续增长，报告期各期营业收入分别1.24亿元、14.40亿元、18.00亿元以及9.86亿元，占比分别为9.87%、90.88%、91.02%和85.02%。

  特别是在收购长塑实业后的2020年，其通用型BOPA薄膜收入较2019年增加了12.77亿元，增幅达1038.50%；贡献占比也从2019年的9.75%猛增至88.39%。2021年长塑实业实现净利润约为2.77亿元，占中仑新材当期全部归母净利润的比重约92.9%。

  此外，2019年中仑新材向前五大客户销售收入占比达到72.45%。收购完成后，2020年以及2021年中仑新材前五大客户收入占比分别下降至23.74%、23.25%，对单一客户销售占比均低于10%。长塑实业被视为目前中仑新材旗下最主要的收入来源和重要的资产。

  2019年-2022年上半年，中仑新材主营业务收入分别为12.61亿元、15.83亿元、19.78亿元以及11.60亿元，其中，2020年较2019年增加3.23亿元，增幅25.60%；2021年较 2020年增加3.95亿元，增幅24.92%。

  业绩依赖于单一产品，也意味着如果功能性BOPA 薄膜的生产、销售等环节出现异常波动，将会对中仑新材盈利能力造成不利影响。其通用型 BOPA 薄膜产品中，直接材料的占比最高，报告期各期均超过 70%，直接材料价格波动对营业成本影响较大。

  报告期内，其主营业务毛利率分别为 4.98%、25.07%、25.91%和 24.58%，存在较大波动。

  同时，在原材料采购方面，中仑新材前五名供应商采购金额合计占比分别为 92.67%、84.07%、80.69%和85.46%，对主要供应商具有一定的依赖性，存在供应商相对集中的风险。

  值得注意的是，目前杨清金还控制有其他非上市体系内的9家企业，就包括中仑塑业的原股东厦门长天，金旸新材料的控股公司金旸集团等，在业务方面，厦门长天从事胶带的生产、研发及销售；金旸集团主营业务为投资控股、化工原料贸易。收购长塑实业开展下游业务，既可以让这些公司之间产生业务往来，同时还避开了同业竞争。

  事实上2019年-2022年上半年，中仑新材与厦门长天、金旸新材料等关联方均有采购和销售往来，不过发生的关联交易金额较小。

  此外，中仑新材现阶段的融资手段也较为单一，主要依靠银行借款的方式融资。截至2022年6月30日，由于借款而向银行抵押的固定资产及无形资产账面价约10.56亿元，占其总资产总比例为42.19%。

  报告期各期末，中仑新材长短期借款余额分别为6.02亿元、7.71亿元 、4.29亿元及3.24亿元，其中短期借款+一年内到期的长期负债分别为4.79亿元、6.81亿元、3.09亿元及1.76亿元；货币资金2.08亿元、3.04亿元、3.12亿元及3.92亿元，现有资金可以覆盖短债。