文/乐居财经 靳文雨

  在娱乐圈中，“顶流”代表着名声、金钱、资源和强有力的号召力，而在资本市场，“顶流”的作用却并不见效，实力才是一场大考。

  10月12日晚间，鹿晗、黑豹乐队等知名艺人所属的唱片公司风华秋实集团控股有限公司（下称“风华秋实”） 在IPO失败四次后，再一次向港交所主板递交上市申请。

  据了解，风华秋实是一家在中国经营超过10年的音乐娱乐服务供应商，主要业务包括音乐版权许可及音乐录制、演唱会主办及制作以及艺人管理等。经过十余年的发展，如今该公司旗下有鹿晗、黑豹乐队、郝云、董又霖等一众知名艺人。

  由于娱乐公司在疫情之下，部分业务难以顺利开展，加之艺人自身收入本身存在不确定性，靠“艺人”吃饭的风华秋实，吸金能力大不如前，近年来其业绩波动很大。

  招股书显示，2018-2021财年，风华秋实的收益分别为1亿元、5560.5万元、7056.1万元、8185.8万元，2022年六个月收益为4223.9万元。同期录得纯利分别为1863万元、1881.8万元、4271.7万元、3325.1万元及83.3万元。

  此外，作为顶流明星之一的鹿晗，是风华秋实最大的一块金招牌。鹿晗及鹿晗旗下的公司为风华秋实贡献了大部分收入。但明星光环背后，对单个艺人过高的依赖也使得风华秋实未来发展存在诸多变数。

  五次冲击IPO

  2010年8月，一场名为“怒放”的摇滚演唱会在北京工人体育场开演，演唱会云集了13组乐队，包括张楚、何勇、黑豹乐队、唐朝乐队、汪峰、郑钧信、齐秦及罗大佑等摇滚明星。现场四万多乐迷齐聚，场面空前。而这场演唱会的主办方就是风华秋实。

  风华秋实的创始人兼董事长李辉曾是摇滚歌手崔健所在乐队的键盘手，他通过自己的摇滚圈子操盘了这场声势浩大的演唱会，也让风华秋实的名声在市场上打响。

  此后在多年发展过程中，风华秋实形成了互补业务模式，并主要将重心投放在授出音乐版权及录制业务，以及演唱会主办和制作与艺人管理之间的相互促进。

  据灼识咨询报告，按2021年中国授出音乐版权及录制产生的收益计，风华秋实在400多家音乐唱片公司中排名第15位，市场份额约为0.6%。在总部位于中国的200多间音乐唱片公司中，排名第4位，市场份额约为1.5%。

  据乐居财经《穿透IPO》了解，早于2016年，风华秋实就已在为上市做准备。当年12月，三七互娱以1.2亿元战略投资风华秋实，占20%股权，彼时风华秋实的估值大约为61亿人民币。

  但风华秋实首次递表的时间已经是2021年1月，此后招股失效，又于2021年9月、2021年11月、2022年4月以及最新的2022年10月，五次冲击香港资本市场。

  招股书显示，风华秋实在上市前的股东架构中，李辉、唐宇啸、边振民、唐海珍、黄桢峰、吴军被视为一致行动人，他们通过ZSFH Limited持有公司28%股权。ZSFH Limited分别由李辉、唐宇啸、边振民、唐海珍、黄桢峰、吴军拥有40%、29.54%、9.23%、9.23%、7.38%、4.62%权益。

  同时，李辉通过HL Limited持股20.80%；唐宇啸通过YXT Limited持股15.36%；边振民通过ZMB Limited持股4.80%；唐海珍通过HZT Limited持股4.80%；黄桢峰通过ZFH Limited持股3.84%；吴军通过JW Limited持股2.40%。此外，三七互娱旗下的安徽尚趣玩通过创世破晓(香港)拥有公司20%股权。

  风华秋实此次IPO募集资金将用于两年内制作约180件音乐作品；用于两年内在市场上购买至少50首具有商业潜在价值的音乐作品；用来为计划在两年内主办的演唱会提供资金，巩固在演唱会行业的市场地位；用作一般营运资金。

  上半年净利仅83万

  近几年间，风华秋实的收入在不断增长，但净利润波动较大。

  2018至2021年，风华秋实收益分别为1亿元、5560.5万元、7056.1万元、8185.8万元，同期录得纯利分别为1863万元、1881.8万元、4271.7万元、3325.1万元。

  由此可见，2021年风华秋实已经出现增收不增利的情况，然而2022上半年，这一情况更有“恶化”的势头。

  2022年上半年，风华秋实收入4223.9万元，2021年同期为1525.4万元；上半年净利润仅为83.3万元，2021年同期净利为1004万元，相较之下，净利润同比下滑92%。

  那么，利润去哪了？

  据招股书，2018年-2021年，风华秋实毛利率分别为51.5%、 82.2%、 80.7% 、83.0%，但在今年上半年，其毛利率腰斩至42.2%，公司解释为因短视频制作服务毛利率相对低。

  从业务结构来看，风华秋实收入主要源自以授出音乐版权及音乐录制业务为主，辅以演唱会主办及制作及艺人管理。

  授出音乐版权及录制是风华秋实营收的大头。2018至2021财年及2022年前六个月，该集团授出音乐版权及录制板块的收入分别占总收入的30.33％、90.93％、97.45％、90.04％和95.14％，最近三年半该部分营收占比始终在90%以上。

  演唱会主办及制作方面，因在2020年疫情发生以后，很多艺人的演唱会被取消或不再举办，使得风华秋实的相关业务收入出现断崖式下跌。

  招股书披露，2018年至2022年上半年，公司主办及制作27场、27场、零场、2场及零场演唱会、演出或活动。对应的各期收入依次为6073.7万元、180.6万元、0元、51.4万元、71.1万元，营收占比也从2018年的60%跌至1%左右。

  艺人管理方面，风华秋实的收益主要来自于为客户提供服务，其中包括数字流媒体平台、营销及广告公司、商业企业电视广播公司，通过安排公司管理的录音艺人参与商业活动、广告活动以及电视节目等。

  财报数据显示，因档期、疫情等原因，公司的艺人管理业务波动较大，报告期内分别实现营收918.5万元、323.9万元、179.6万元、763.6万元和134万元。

  双重“依赖症”

  当前，在旗下艺人管理方面，风华秋实当前共管理11名音乐艺人及10名练习生艺人，包括黑豹乐队、鹿晗、郝云、董又霖、魏大勋等。除此之外，集团于2021年得到王若蕾、李思宇及新乐队组合Oh My Uncle加盟。

  乐居财经《穿透IPO》注意到，在一众艺人中，风华秋实过于依赖顶流明星之一的鹿晗。近几年鹿晗及鹿晗旗下的公司（下称“鹿晗集团”）为公司贡献了大部分收入。

  招股书显示，2018财年，风华秋实从鹿晗处取得收入7090万元，占集团总收入约71％。2019年-2021年及2022年上半年，来自鹿晗方面的营收金额分别为1420万元、1500万元、760万元及1070万元，分别占总营收的25.5%、21.2%、9.3%及25.2%。

  此外，鹿晗集团也是公司前五供应商之一，总采购额分别占同期公司总购买成本的约35.8%、46.1%、29.5%、16.1%及9.2%。

  然而，过度依赖鹿晗的结果就是公司业绩存在极大的不确定性。近年鹿晗参加商演等活动减少，鹿晗的收入比重也逐渐降低。以2019年来说，当年鹿晗没有举办线下演唱会，公司源自演唱会主办及制作的营收从6073.7万元缩减至180.6万元，整体收入则降至5560.5万元。

  值得注意的是，鹿晗自2015 年起签约风华秋实，于2019年续签，合约期限五年。目前，距离鹿晗合约到期仅剩两年。风华秋实在招股书中表示，与鹿晗的合约期满后，不能保证双方是否还将继续合作。

  对于此类对核心“顶流”艺人依赖度较高的公司而言，一旦艺人解约或出现劣迹，公司将承担巨大的不确定性风险，业绩也将受到影响。

  除了依赖单一艺人之外，风华秋实还患上了“大客户依赖症”。根据往绩期间，来自五大客户的总收益分别为 3600 万元、4800 万元、6590 万元、6870 万元及 3930 万元，分别占集团总收益约 35.9%、86.3%、93.3%、83.9% 及 92.9%。

  其中，自最大客户 X 产生的收益分别占总收益的 26.2%、78.6%、68.1%、38.1% 及 4.9%。据招股书，客户 X 是一间母公司在纽交所及港交所上市的集团公司，是领先中国的线上音乐及音响娱乐平台营运商，占 2021 年中国音乐版权行业音乐版权总支出的一半以上，信息均指向腾讯音乐。

  对于风华秋实来说，客户集中度过高，也是潜在的风险。作为音乐版权提供商，自2011年起，风华秋实就建立了自家音乐库，并且把歌曲、数码专辑、MV和影片的版权授权予腾讯音乐、咪咕音乐等平台，以获得版税收入。

  但近年来，风华秋实的原创音乐作品数量下降，购入音乐作品的数量上升较多，2018—2021财年，其购入音乐作品的数量分别为0件、0件、16件、262件。

  此外，类似于腾讯音乐、网易云音乐等音乐平台近年来也开始自己培养音乐人，这对于风华秋实来说也有不小的影响。