乐居财经 严明会 10月19日，穆迪投资者服务公司已向烟台芝罘财金控股有限集团授予首次Baa3的发行人评级。评级展望为稳定。

  评级理据

  穆迪副总裁/高级分析师张兴昀表示：“芝罘财金集团Baa3评级反映了其作为烟台市核心城区芝罘区最大国企的地位，以及在该区承建公共政策项目的主导作用。烟台是山东省的经济第三大市，仅次于青岛和济南市。”

  芝罘财金集团Baa3的发行人评级基于：(1)芝罘区政府baa2的支持能力分数;(2)穆迪对公司影响芝罘区政府支持意愿的特征的评估产生一个子级的向下调整。

  穆迪对芝罘区政府的支持能力分数评估反映了：其作为山东省一个行政区的地位，而山东省是中国(A1/稳定)东部沿海的较低风险省份。

  芝罘财金集团的Baa3评级也反映了芝罘区政府支持该公司的意愿，原因是：(1)该公司由芝罘区政府实际直接控制；(2)作为芝罘区最大的国企，该公司在该区的城市基础设施建设、一级土地开发和工业园区开发中承担主导作用；(3)公司获得政府现金拨款的记录；以及(4)国内银行和债券市场的融资渠道顺畅。

  但芝罘财金集团评级较芝罘区政府的政府支持能力分数向下作了一个子级的调整，反映了公司：(1)中等的债务管理水平，资本支出需求相对大于政府付款力度；(2)商业类活动风险敞口中等。

  芝罘区是烟台市人口密度最高、经济基础最发达的核心城区，而按资产规模衡量，芝罘财金集团是该区最大的国企。该公司在承建该区城市基础设施项目和一级土地开发项目方面承担主导作用。公司亦是“幸福新城”项目的唯一开发主体，该项目是烟台市最大的城市更新项目。因此，芝罘财金集团在支持芝罘区以及烟台市的经济和社会发展方面的重要作用不会轻易被其他地方国企取代。

  鉴于该公司对该区的战略重要性，穆迪预计政府将继续提供财政支持。公司有从芝罘区政府获得现金和其他支持的记录，形式包括注资、土地出让金现金返还、政府债发行配额和经营性国有资产无偿注入。2019-2021年公司已获得来自政府总共人民币68亿元的现金支持。2022年前8个月，公司获得来自政府约人民币15亿元的现金支持。

  尽管如此，政府的现金支持仍不足以满足芝罘财金集团的资本支出和投资需求。2021年芝罘财金集团的总债务(不含担保)从2019年的人民币60亿元增长至人民币96亿元。穆迪预计2022-2024年该公司总债务(不含担保)水平年增速为25%-35%，主要是为了支持城市基础设施建设和一级土地开发项目。

  芝罘财金集团还从事商业类活动，主要包括房地产租赁、建材销售业务和贸易业务，截至2021年底，这些业务占公司合并资产的35%左右。大部分商业资产是由政府无偿注入的，并可产生运营现金流。现有商业类活动的相关债务和资本支出相当有限。

  穆迪预计该公司将继续采取审慎的方式发展其商业类业务及管理风险。如果该公司改变战略，大举举债从事高风险商业项目(例如大规模投资商业房地产开发)，这对其评级会产生负面影响。

  上述评级还考虑了以下环境、社会和治理(ESG)因素。

  芝罘财金集团有较高的社会风险，原因是公司通过芝罘区的公共基础设施建设执行公共政策职能。人口结构的变化、公众的认知和社会优先任务决定了芝罘财金集团的发展目标，并最终影响芝罘区政府支持该公司的意愿。

  作为承担公共政策职能的国有实体，芝罘财金集团受到芝罘区政府的监督并需要进行报告，因此公司治理也是该公司评级的重要考虑因素。

  芝罘财金集团的环境风险较低。

  可引起评级上调或下调的因素

  芝罘财金集团的稳定展望反映出：(1)中国主权评级展望稳定;(2)穆迪预计芝罘区政府的支持能力分数将维持稳定;(3)未来12-18个月芝罘区政府对公司的控制和监督将大致上维持不变。

  如果出现以下情形，穆迪可能上调该公司的评级：(1)中国主权评级上调，并且芝罘区政府的支持能力分数增强，后者可能是得益于芝罘区的经济或财政状况大幅提升，或协调提供及时支持的能力显著增强，但前提是公司的特征变化不会削弱芝罘区政府的支持意愿;或(2)芝罘财金集团的特征变化促使芝罘区政府的支持意愿持续提高，例如：

  -公司持续地获得更多政府付款支持，例如专项财政预算拨款和来自上级政府的转移支付，从而使政府付款可持续覆盖其大部分运营及偿债资金需求;

  -与商业运营和敞口的相关风险状况控制在较低水平。

  如果出现以下情形，穆迪可能下调该公司的评级：(1)芝罘区政府的支持能力分数减弱，或协调提供及时支持的能力显著下降;(2)中国政府的政策发生变化，导致地方政府不得向城投公司提供财务支持，或者(3)公司的特征变化促使芝罘区政府的支持意愿下降，例如：

  -公司作为承接芝罘区城市基础设施建设和一级土地开发项目的主要平台的地位下降;

  -公司核心业务发生重大变化，包括商业类活动大幅扩张，招致重大亏损或以影响公共服务为代价;

  -债务和杠杆率迅速上升，同时政府付款未相应增长，导致公司依赖于高成本融资，包括通过非标渠道举债;或

  -贷款、担保或其他外部信贷敞口增加。

  芝罘财金集团成立于2017年，由烟台市芝罘区政府通过烟台市芝罘区国有资产运营中心持股99.93%，余下0.07%由烟台市财政局和山东省财政厅共同所有的烟台市财金发展投资集团有限公司持股。

  以资产规模衡量，芝罘财金集团是芝罘区内最大的国企。截至2022年6月底，公司披露总资产为人民币326亿元。

  发行人概况

  芝罘财金集团是芝罘区主要的城投公司，负责城市基础设施建设、一级土地开发和工业园区开发项目。公司还从事其他商业类业务，包括贸易、房地产租赁和建材销售。