文/乐居财经 曾树佳 范慧茹

资本市场总是用脚投票，但是最近的地产股逻辑却让很多人惊呼看不懂。

一位股民在雪球上留言，“融创中国刨除最后两次配股的钱，市值已经和中国恒大一样了。难以想象，一家完全没有违约的龙头企业，和一家已经全方位违约躺平的企业市值是一样的。”

按理说，一些融资、销售能力较强的头部房企，股价抗挫性理应较强；但在风声鹤唳的地产江湖中，这些优质股却与陷入信用风波的暴雷房企一样，都面临着共同的困境：一听到任何风吹草动，股价就大跌。

今年以来，地产融资环境、楼市供需政策有序放松，积极信号不断传递，但眼下仍未掩盖房企的信用风险；近来正荣、龙光、禹洲等相继曝出债务问题，让资本市场对地产领域仍未有足够的信心。

但行业并非一潭死水，其内部正在持续分化，在市值的比拼中，“国进民退”的规律依然适用。尤其是去年恒大暴雷之后，不少上市民企随着股价持续走低，市值也出现了较大幅度的下跌，反之央企则在向前突进。

与此同时，在地产市值重构的世界里，暴雷房企也殃及与之相关的物管企业，这些曾经以轻资产优势被捧高估值的主体，如今也遭受不同程度的负面影响。就拿“虎年物企第一股”金茂服务来看，虽然背后有富爸爸站台，但上市首日就遭到蒙头一棍，股价破发。

敏感而瞬息万变的股市中，不断跳动的数字，正是地产股、物业股现实的“倒影”。

跌跌不休

过去一周，股民惊呼不敢打开证券软件app，一打开就是满屏绿。地产股更是惨目忍睹、集体下挫，连龙头股万科也甚至一度跌到16.7元/股以下，创下近5年新低。

有人评价，万科是地产黄金时代的信仰。现在，在“活下去”的一片萧杀声中，信仰没有了。

乐居财经统计获悉，3月7日至11日期间，房地产开发（申万）指数总体下跌了5.48%，最低仅报3522.19点。在188家A股、港股样本房企中，仅有25家企业的股价有所上涨，8家股价持平，剩余的155家的股价都有着不同程度的下跌。

其中，大发地产、碧桂园、阳光100、旭辉、禹洲等，跌幅超过20%；花样年、龙光、融创、宝龙地产、新城控股、万科、金茂等，也有逾10%的跌幅；另外佳兆业、绿城、时代中国等，跌幅在10%以下。

截止3月11日，周五，K线图显示，当日收盘房地产开发（申万）指数报3695.87点，比开盘上涨了1.44%，终于呈现出一条小阳线，似乎有了风停雨霁的迹象。

股市涨跌是投资者情绪的传导，影响的因素较为复杂，熙熙攘攘，有时让人捉摸不透，但里面既包含行业政策的走向预期，也有企业基本面、市场举措的呈现，具有一定的参考意义。

市场层面，2月地产继续延续下行调整趋势，行业百强房企仅实现销售操盘金额4015.8亿元，同比降低47.2%；融资方面，2月100家典型房企的融资总量为398.17亿元，同比下降58.8%，融资量创2018年1月以来新低。

此外，过去一周里，政府工作报告提到，将继续保障好群众住房需求，并重申‘房住不炒’的定位，为2022年的房地产行业定下基调。而全国两会上，围绕预售制、租购同权、绿色低碳建筑等方面的建言，也引起热议。

在企业层面，呈现出冰火两重天的局面。继碧桂园、美的置业之后，又一家民营地产商旭辉，拿到了平安银行的50亿并购贷；另一边，房企的流动性问题继续扩散，禹洲、龙光等正在试图化解危机。

3月8日，禹洲发布公告称，应公司的要求，由于2023年票据II的某些触发事件，该票据将于3月9日上午9时起停牌。当天，禹洲收盘报0.475港元/股，跌幅达10.38%。

此次公告中提及的“触发事件”，是指此前禹洲发行的一只5亿美元票据，到期应付2125万美元利息。但在30天宽限期支付利息期届满后，禹洲并未支付有关款项，实质上已构成违约。好在截至公告日，还没有收到债权人的即刻还款通知。

龙光的难题也逐渐显现。3月7日，它对外宣称，3月其债券到期规模合计52.99亿元，正在积极筹措资金偿债。隔天便传出了消息，龙光将汕头一在建住宅项目以10.24亿元卖给了中海宏洋。

从1月25日至今，龙光的股价不断走低，仅在最近一周内，它的市值便下跌了17.27%。截至3月11日报1.82港元/股，市值103.55亿港元。

过去一段时间，行业暖风频吹。除了融资的有序放松之外，今年以来已有55个城市，对楼市调控政策进行优化，内容包括降低首付比例、下调房贷利率、放宽公积金贷款等。但资本市场对于地产领域，仍没有表现出足够的信心。

以至于，诸如万科、碧桂园、旭辉、金茂等相对优质的企业，股价也跟着下跌。若拉长时间线看，今年房地产开发（申万）指数总体已跌了5.37%。

“国涨民跌”

去年秋季，本应是果瓜飘香、准备收获的季节，但恒大的流动性问题酝酿许久，轰然一声雷响，引起了行业的连锁效应。此后约半年的时间里，房企的市值发生了较大的变化。

9月1日，距离恒大正式暴雷还有约半个月的时间，山雨欲来风满楼，负面消息已不断传出，经历了市值大跌之后，它在这一天的市值仅剩451.91亿元（为便于比较，港股市值均已换算成人民币），勉强处在房企市值TOP15的边缘。

不过，彼时房企市值格局仍未被打破，在市值TOP20里，央企有5家，其他国资背景的有3家，民企有12家，在数量上仍占据优势。

去年九月之际，万科以2420.4亿元的市值位列第一，在其身后，龙湖、华润置地、中海、碧桂园、保利依次占据着TOP2-6的位置，市值均超过了千亿。再往后，招商蛇口、新城、融创、华侨城、绿地、龙光等，多方主体都拥有一席之地。

然而，当“大而不倒”的神话崩塌之后，地产界的震荡变得更加频繁与强烈。花样年、当代置业、阳光城、世茂、正荣、龙光等，这一系列曾经挥斥方遒，为人熟知的地产股，都支撑不住了。

“国进民退”的现象，体现在行业的每一个角落。部分民企遇到流动性难题，无力扩储，且常抛卖资产以自救；反之，国资房企则手捧现金，在土拍、收并购市场，与融资上不断发力，成为新一轮整合的主导者。

孰优孰劣，一目了然，逐利的资本市场，自然愿意对央企高看一眼。于是在市值排行榜上，排名已悄然改变。

直至今年3月11日，市值榜单三甲由半年前的万科、龙湖、华润置地，变更为华润置地、中海、保利。其中，华润置地已以2054.13亿元的市值，跃居第一，相比于去年9月1日的1682.88亿市值，增加了22.09%，增加的体量，比旭辉的总市值还高。

在华润置地身后的央企阵营中，除了略显失落的华侨城之外，中海、保利、招商蛇口，均在市值总量上有所提升，平均增幅达32%。此外，金茂与拥有央企背景的绿城，也闯进了市值前20强。

国企的表现则相对逊色一点，经历了较大幅度的下跌之后，万科的市值已由2420.4亿降至1935.63亿，降幅达到20%；绿地的市值也有所下滑。不过，建发股份、越秀地产，却以308.39亿、192.65亿的市值，进入TOP20。

另一边，素有“优等生”之称的龙湖，虽然市值从1730.87亿提升至1870.32亿，上涨了8.08%，但它的排名却从第二变为第五。

其他的民企，除了深耕杭州的滨江集团，市值提升了40.43%之外，大多数民营房企的市值经过这半年的折腾，均有不同程度的下跌，其中要数融创、合生创展、世茂等较为明显。

融创与世茂虽然手头拮据，但他们并没有正式宣布无力偿还债务。因此，他们的跌落，正是资本市场对其预期落差的真实写照。

纵观融创的股价K线，其52周最高能达到34.95港元/股；但截至3月11日收盘，却仅有5.57港元/股，市值跌至245.24亿元（约303.5亿港元），跌幅达67.53%，起落甚大。

近半年来，融创股价17.74%的最大跌幅，是在12月20日创下的。当日有消息称，融创已成功出售上海虹桥商务区写字楼、杭州核心地段酒店及写字楼等三个项目，交易总价为26.8亿元。它仍在上演用资产换取流动性的续集。

世茂的危情时刻，则非12月13日的股债双杀莫属。那一天，世茂遭遇了“黑色星期一”，股价直线下挫12.15%，创近10年的低位。且在12月13日至14日这短短两天，世茂的市值就蒸发了70.56亿元。截至今年3月11日，世茂的市值仅剩129.81亿元（约160.65亿港元）。

目前，在房企市值TOP20中，央企背景的房企数量上升到7家，国企背景的企业有5家，民企有8家；换言之，国资的数量已经超过了民企。而且，在6家超过千亿市值的房企中，也仅有龙湖一家民企。（若按港元计算，碧桂园的市值为1201.4亿港元，亦属千亿市值房企行列。）

此外，在行业市值的底部，绿景控股、国瑞置业、朗诗地产、阳光100、当代置业、福晟国际等，皆已成仙股，他们的市值均已不足10亿元。未来，这些房企的市值修复之路，将经历一个漫长的阶段。

殃及物业股

地产行业的频频暴雷，传导至配套服务产业链中的物管行业，让资本市场上的物企们如履薄冰，不仅上市递表遇冷，近20家物企IPO折戟，物业股市值更是“一泻千里”，近半年时间总市值蒸发2434.7亿元。

以53家上市物企为样本，自去年9月1日至今年3月11日期间，仅6家物企市值保持正向增长或持平，其余47家物企均出现不同程度的下跌，平均跌幅达25%，反超地产板块平均12.44%的跌幅。

200亿元市值以上的物企由去年9月1日的10家，收缩至如今的3家，千亿市值物企仅剩下碧桂园服务一家。

具体来看，恒大物业总市值排名由前三位下滑至第五名，雅生活服务和世茂服务市值排名跌出前十。取而代之的是中海物业和招商积余，冲进物企市值榜前十。

央企以及国企的坚挺不仅体现在地产行业，在物管行业也展现了较高的抗跌型。市值保持上扬态势的5家物企中，有4家是国企或央企背景。央企中海物业以12.39%的涨幅位列第一，招商积余、越秀服务以及保利物业分列涨幅榜第3-5位。

不过，国资背景也并非是物企发展的温床，打铁还需自身硬。

10家国资物企中，华发物业服务跌幅达37.5%，其截至去年上半年不足2000平米的在管面积和盈利水平，在国资上市物企中均处于落后置位，与其他腰部以上民企相比也不占优势。

在这场地产寒冬之中，除了国资物企在股价上一定程度上保持了逆势而行，还有5家没有地产做靠山的独立第三方物企，走出了“特立独行”的步伐。它们在物业股整体走低的颓势下，虽未能摆脱下挫的影响，但其平均11.54%跌幅依旧远低于整体25%的跌势。

在行业上行期，有地产爸爸做靠山的物企在资本市场上风生水起；当地产行业的风向突变，首当其冲被摆在货架上替父还债的也是他们。

乐居财经统计了39家物企对应的关联房企市值及涨跌幅情况，物企与关联房企的涨跌幅情况基本呈现正相关。其中，跌幅最高的是正荣服务，达76.95%，与关联房企正荣地产87.34%的跌幅基本一致。

2月中旬，一笔美元债去向的传言，让正荣系股价直泻而下，尽管正荣方面紧急进行了澄清，依旧没能挽回已经下跌的颓势。

地产行业暴雷声四起，房企在资金动向上有任何的风吹草动，都足以挑动资本市场的敏感神经。物业第一股彩生活出售部分核心资产给碧桂园服务，输血花样年，让其本就走低的股价更是“一落千丈”。

世茂服务与融创服务的股价大幅下跌，其背后原由与彩生活如出一辙。去年底，世茂服务以16.5亿元购买世茂股份的物业管理及增值服务业务。更早之前，融创服务前脚从融创中国“收编”了商管业务，给后者资金池注入18亿，后脚又用自己的股权再为融创中国带来2.99亿美元。

物业反哺地产接二连三。此后，金科股份又出售22%的金科服务股份给博裕投资，交易价约37.34亿港元；雅居乐也表示将发行24.18亿港元债券，而兑换物为雅生活已发行的6.2%股本。这意味着，雅居乐变相出售了雅生活的股份。

除了明面上的“输血”地产，导致关联物企股下挫外，还有一部分物企什么都没做，在关联地产暴雷后，无辜躺枪，如佳兆业美好、恒大物业以及合景悠活等。市值跌幅位列前十名的物企，无一列外均不同程度受到地产影响。

不过，有行业人士预测，2022年随着万物云、珠海万达商管、龙湖物业等头部物企陆续上市，在这些头部物企上市效应下，可能会一定程度增加资本市场对物管行业的认可，掀起新一轮物业股上涨。