文/乐居财经 曾树佳

近来大谈“黑铁时代”的万科，悄然成立了一家代建公司；而传言碧桂园在内部年度会上，也花了不少笔墨提到了代建。

地产大哥和二哥都在开始密谋代建大业，也给正在被乌云笼罩下的小弟们指明了一条前路：当挥舞杠杆的时代一去不复返，代建将成为地产商在调控基调下的另一条新出路。

如若说，之前仅是不知名的小开发商急切需要与具备开发经验的大型房企建立代建合作关系，借用对方名企做背书，引入资金，扩大市场。

那么当下，随着三道红线、预售资金监管等制度的深化，使得出现资金链断裂、债务违约的暴雷房企逐渐增多，在行业出清的情况下，市场上的不良资产亟需处理，这也为代建增添了广阔空间。

还有一个更为明显的趋势是，在去年集中供地潮中，上演了一幕幕“国进民退”的情节，地方国资以及城投拿地激增，手中资源不断集聚；但这类给市场做托底的主体却缺乏开发经验，所以后续它们将更加倾向于找地产商承担起工程建设的角色，让后者为其“打工”。

天时、地利、人和，代建市场引来了大爆发。甚至在地产股、物业股跌跌不休之际，“代建第一股”绿城管理股价不但逆市上涨，甚至还创出上市以来的新高，总市值一度超过140亿港元。

一位代建企业高管颇为凡尔赛地表示，“2021年下半年以来，几乎天天加班，公司新业务多到忙不过来了，一些国企、央企主动找到我们谈合作。部门内部也没有裁员，反而还在大举招人。”

抢滩代建

开发商正在加紧布局代建领域。去年9月，世茂管理召开了品牌宣贯大会，公开亮相自身搭建的专业化代建平台，表示将以项目管理为切入点，输出品牌及管理标准，以管理创造价值。

据乐居财经获悉，世茂管理全称为“上海世茂建设管理有限公司”，注册资本为1亿元，由世茂海峡董事长兼总裁吕翼牵头，担任法人，并最终持有世茂管理18.81%股权，大股东是香港企业“泳悅有限公司”。

世茂对代建领域的布局野望，早已有所表露。2020年初，在那次并购福晟的发布会上，世茂就表示将通过代建、品牌输出等方式介入福晟运营，包括对项目的债权重组。此后，它也是按照该准则去执行的。

时至今日，世茂管理重点展开包括政府代建、商业代建、资本代建、城市更新、乡村振兴、U美生活、咨询服务等在内的7大类业务。

其旗下投资了5家子公司，几乎都是去年才刚刚注册成立，包括北海世茂企业管理（100%）、上海世拓实业发展（100%）、杭州广佳企业管理（100%）、厦门星璨傲行旅游管理（80%）和厦门优美新空家居科技（80%）。

进入2022年，“带头大哥”万科于1月21日成立了深圳安居建业（全称“深圳市安居建业投资运营有限公司”），经营范围为房屋拆迁服务、住房租赁、房地产开发经营。

穿透股权可知，深圳安居建业由深圳市人才安居集团持有40%股权，由万科、深业集团、深圳市特区建工集团，各持有20%股权。这似乎意味着，万科将与政府进一步合作，为后者提供保障房代建。

在此几天前，万科刚在线上回复投资者称，公司基于“城乡建设与生活服务商” 的战略定位，目前代建业务尚处于初期阶段，在深圳、东莞、成都等城市进行了业务开展并取得了一定成果。

此外，有自媒体披露，在碧桂园内部年度总结会上，执行董事程光煜也对代建表了态：“住有所居是近期提出来的，要解决各大城市新居民的住房问题，更多的强调多主体供给，多渠道保障，所以，这对于碧桂园做代建，是一个很好的机会。”

随着“黑铁时代”的到来，代建业务正在不断吸引新的入局者，但就目前整体情况而言，我国的代建行业仍然处于初步发展阶段，也还未像物管、商管那样形成分拆上市潮，叩开资本市场大门的，仅有两家，分别为绿城管理、中原建业。

被称为“代建第一股”的绿城管理，曾在财报中直截了当地表示，随着中国房地产市场的调控加强，轻资产模式表现出了逆周期特质，公司接触到了更多的代建需求，其中代建委托方结构更加多元化，代建需求更加多元化。

截至2021年中期，绿城管理于全国28个省、直辖市及自治区的96座城市，拥有334个代建项目，合约总建筑面积8400万平方米，在建面积4370万平方米。

在这8400万平方米的合约总建面中，商业代建项目合约总建面为4790万平方米，同比增长8.1%；政府代建项目合约总建面为3610万平方米，同比增长24.5%。后续的政府代建业务，是绿城管理发展的底气。

行业整合苗头初现，绿城管理也打响了自身收购的“第一枪”。

今年1月，它宣布收购浙江熵里建设管理有限公司60%股权，固定代价4亿元。在收购完成后的三年期间，该公司新增代建项目服务费用的增量代价，最高金额为2亿元，合计不超过6亿元。

另一边，建业正提速向“新型生活服务商”转型。2021年业绩会上，胡葆森曾说，建业的四条赛道刚刚打造好，跑的姿势还不够优美，速度还不够快，假以时日，不用太长的时间，大约两三年时间，建业的战略价值将会得到更多的释放。

在胡葆森战略价值的“释放”蓝图中，中原建业成为了其中重要的一部分。不久前，中原建业委任马晓腾为新任CEO，或许就是为了新一轮的发力做铺垫。

截至去年年末，中原建业拥有261个在管项目，总建面为3097.44万平方米。它是老胡走出河南，实践大中原战略的关键一环，现于河南省以外的省份已拥有24个在管项目，总建面为258.59万平方米。

中原建业利润率一直维持在高水平，过往三年平均为60.4%，绿城管理的毛利率也常年在40%以上；截至去年中期，两者的资产负债率，分别为20.58%、40.9%。这是平均毛利率降至20%左右、在三道红线高压下的地产行业，所望尘莫及的轻资产盈利状态。

不过，资本市场似乎还没有真正聚焦到代建领域。

乐居财经查阅Wind数据获悉，今年以来，房地产开发（申万）指数总体下跌1.2%，物业管理（申万）指数总体下跌6.33%；两者的市盈率（TTM）分别约为8.0与43.6。而绿城管理、中原建业的市盈率（TTM）也仅为17.93、4.11，均不算高。

可能是因为样本太少，还无法看到代建股的真实估值，但在未来的一段时间内，随着该领域的布局逐渐展开，其估值或许会被推高。

据相关预测，2020-2024年，国内代建市场的新订建面复合增速为23.5%，预计2024年行业的新订建面达1.94亿平方米，对应的行业渗透率约为14.7%。

金融渗透

房地产代建指拥有土地的一方发起诉求，拥有项目开发建设经验的代建方承接需求。一般来说，土地方拥有拿地渠道和资源，付出土地金和其他资金成本，而代建方则拥有成熟操盘经验和品牌溢价，通过专业能力使项目获得开发利润，并从中赚取代建管理费。

目前的代建行业，按委托方的不同，分为三种模式，分别是政府代建、商业代建、资本代建。前两者只收取代建服务费，后者涉及资金引进与项目分红。

未来基于项目股权的代建模式将成为主流，资本代建在现实中将越来越常见。

起初的代建，一般是零股权第三方委托开发，但在现实中，委托方反而希望代建商也入一点股，给予他们超额收益，这样对项目会更加上心。由此便诞生了商业代建中最常见的一种模式“小股操盘”。

操盘方或是按照销售收入，收取一定比例的管理费和品牌使用费，及按持股的比例分享的项目利润；或是与合作方签订超额利润的分成协议，制定浮动的激励机制，以对应不同等级的KPI。

在操盘的过程中，代建主体还会联手金融机构，以解除资金的后顾之忧。

去年年底，绿城管理宣布与中粮信托，就江阴城南项目签署合作协议，绿城管理将为该项目提供资方代建服务。项目此前系江阴恒大华府，属于典型非标遇困项目。

不仅如此，彼时有消息称，绿城管理正与四大AMC之一的东方资产进行战略合作，多个涉房类项目已进入商务阶段。而除了东方资产外，中国信达也与绿城管理共同处置项目。

金融机构的资金实力毋庸置疑，但他们往往缺乏房地产开发和项目管理经验，缺乏专业的开发团队，因此常与代建商一拍即合。涉房类信托规模占比较高的信托公司，尤为如此。

乐居财经查阅获悉，绿城管理旗下的浙江绿城建服建设管理有限公司，便引入了中诚信托，由其持有37%股权。

而以代建为老本行的曹舟南，其创立的蓝绿双城，在2020年的引战中，也将眼光投向了信托。目前，蓝绿双城控股由中光财金兴陇（兰考）股权投资基金合伙企业（有限合伙）（简称“财金兴陇”）持有4.48%股权，财金兴陇背后则由光大信托持有99.5%股权。

不同于老一辈绿城人的草莽气息，在财政局当过副处长的曹舟南，财务出身的背景给予他对经济指标更加灵敏的嗅觉。引入信托，除了资金方面的考虑，还有获取资源的考量。

许多信托公司正在持续收割地产项目。就在2月25日，光大信托和五矿信托便与恒大签订了合作协议，收购了后者4个项目的相关股权。

其中，重庆黛宸房地产开发有限公司（恒大黛山华庭项目）10%股权及2.79亿元债权、东莞市鸿钏房地产开发有限公司（东莞恒大悦龙台项目）9.8712%股权及5亿元债权，均被光大信托揽入麾下，对价10.3亿元。

佛山市顺德区盈沁房地产开发有限公司（佛山铂睿府项目）9.23%股权及2.4亿元债权、南沙恒睿及南沙恒昌（各自10.97%股权，广深国际文旅城项目）及6.4亿元债权，被五矿信托收入囊中，对价11亿元。

信托机构接管了项目公司的运营管理，向项目投入资金，以保障后续开发建设及保交楼。虽然恒大表示在偿还完债务后，有行使回购股权的权利，但项目被信托撰在手中，不排除会引入其他代建方，参与其中。